При позиционировании нового выпуска облигаций Банка ВТБ ключевыми ориентирами выступают итоги последних размещений облигаций Россельхозбанка серии БО-7 (Ваа3/-/ВВВ-) и Газпромбанка серии БО-9 (Ваа3/ВВВ-/ВВВ-). Россельхозбанк закрыл 18 июня книгу заявок инвесторов на выпуск серии БО-7 со ставкой купона 9,55% годовых (YTP 9,78%), оферта через 1,0 год. Данный уровень предполагает премию к кривой доходности ОФЗ в размере 190-200 б.п. Газпромбанк сформировал 24 июня книгу заявок инвесторов на облигации серии БО-9 со ставкой купона 9,60% (YTP 9,83%) годовых при наличии оферты через 1,5 года. Данный уровень также соответствует премии к кривой ОФЗ на уровне 190 -200 б.п.
Банк ВТБ превосходит по масштабам бизнеса Россельхозбанк и Газпромбанк, а также характеризуется более диверсифицированной структурой активно-пассивных операций. При значительных масштабах бизнеса Банк ВТБ демонстрирует хорошие темпы роста и адекватные показатели прибыльности. В первом квартале 2014 г. Банк ВТБ показал умеренное ухудшение качества активов и снижение прибыльности, коррелирующее с общей ситуацией в банковском секторе (более подробно см. наш комментарий от 28 мая 2014 г.). Более сильные кредитные метрики Банка ВТБ отражаются в наличии кредитного рейтинга агентства Moody`s на уровне Ваа2, что на одну ступень превосходит уровень кредитного рейтинга Газпромбанка и Россельхозбанка от данного агентства. Объявленный прайсинг нового выпуска облигаций Банка ВТБ (YTP 10,00% – 10,22%, оферта через 2 года) предполагает премию к кривой доходности ОФЗ в размере 200 – 222 б.п., что выше премии, сложившейся при последних размещениях облигаций Газпромбанка и Россельхозбанка. Премия к доходности нового выпуска Газпромбанк БО-9 составляет 17-39 б.п., что при удлинении дюрации займа всего на пол года при сильных кредитных метриках Банка ВТБ выглядит избыточно. Мы оцениваем справедливый уровень доходности первичного размещения нового займа Банка ВТБ серии БО-26 на уровне 9,90% – 10,00% годовых.
