Многие риски, преследовавшие рынки в течение последних шести месяцев, включая низкие цены на нефть, сейчас отошли на второй план. Дальнейшее улучшение прогнозов по мировой экономике может спровоцировать быстрый рост базовой доходности, особенно в Европе, до уровней, сопоставимых с «новым фактором риска» и старым забытым другом – инфляцией.
После Брекзита мировая доходность снова упала до исторического минимума, а глава Федрезрева Джанет Йеллен, в конечном счете, сдалась и заняла осторожную позицию, поэтому теперь все настраиваются на то, что доходность будет низкой в течение очень долгого времени. И все же события могут развиваться по сценарию, которого не ждет подавляющее большинство аналитиков.
Прежде чем оценивать перспективы третьего квартала, давайте оглянемся назад и посмотрим, что случилось во втором квартале. Мы предвидели растущий риск дивергенции в Европе между экстремально низкой доходностью базовых облигаций и доходностью в периферийных странах, несмотря на количественные стимулы; кроме того, мы также настороженно отнеслись к ценным бумагам европейских финансовых компаний. Оба этих прогноза оказались верными. Мы также говорили о том, что QE Европейского центрального банка будет выкачивать деньги на рынки за пределами еврозоны, в первую очередь на развивающиеся рынки – вот почему мы были настроены весьма оптимистично в отношении активов развивающихся стран и особенно облигаций. Облигации сегмента развивающихся рынков оказались лучшим классом активов в 2016 году.
И вот теперь важно понять, чего ждать дальше? Можно ли рассчитывать на рост базовой доходности? На наш взгляд, мы находимся в начале цикла повышения ставок в сегменте основных облигаций, хотя это предположение идет против большинства прогнозов, которые ориентируются на сохранение чрезвычайно низкой доходности в течение длительного времени. Мы полагаем, что сценарий отрицательной доходности и текущий коэффициент безрисковости при распределении активов ориентируются на чрезвычайно мрачный прогноз по мировой экономике. Однако нам не хватает нескольких ключевых факторов.
Растущие цены на нефть и сырье выступают в роли стабилизаторов
Цены на нефть отошли от многолетних минимумов, и быстрый рост по направлению к 50 долларам за баррель многих застал врасплох. Последний этап программы стимулов в Европе основан на предположении, что нефть будет стоить очень дешево – в определенный момент инвесторы делали ставку даже на 12 долларов за баррель. Однако удорожание нефти стабилизирует активы энергетического сектора и устраняет риски для стран-производителей нефти, отмечавшиеся в конце 2015 и в начале 2016 годов. Рост цен на нефть также оказывает положительное влияние на инфляцию, не только как нейтрализующий компонент, но и как фактор, усиливающий ценовое давление.
Общий сырьевой индекс сейчас на 25% выше минимумов. В сочетании с растущими нефтяными котировками это также положительно влияет на инфляцию. Результат будет заметен сразу, но даже при стоимости барреля в 25 долларов инфляция начала бы расти рано или поздно, поскольку на нее также воздействуют другие компоненты. Однако нефть стоит в два раза дороже, поэтому последствия мы заметим быстрее.
Низкая доходность создает горячие точки
За мрачными экономическими заголовками скрываются признаки улучшения во многих сферах мировой экономики. Общие последствия низкой доходности, аккомодационной политики в Европе и осторожной позиции Федрезерва создадут благоприятную среду для инвестиций и обеспечат стимул к росту. Индикаторы экономического сюрприза достигли дна и теперь развернулись вверх, несмотря на панику, связанную с Брекзитом, а также другие ключевые события этого лета.
Факторы страха растут
Некоторые ключевые факторы риска, влиявшие на рынок в течение последних шести месяцев, уже либо заложены в цену, или больше не актуальны. Страх перед низкими ценами на нефть и коллапсом энергетического сектора постепенно угасает, равно как и панические атаки, связанные с дефолтом стран, зависимых от продажи сырья. Федрезерв уже тоже не страшен, и в еврозоне уже мало кто паникует, слыша о Греции.
Экономические показатели по Европе выглядят неплохо, и уж точно значительно лучше, чем несколько лет назад, хотя, конечно, тут нужно помнить о Брекзите, исход которого еще до конца не ясен. Всеобъемлющий страх и неопределенность – вот что заставляет ошибаться большинство аналитиков, которые трансформируют сценарий судного дня в перманентный глобальный кризис. Но эти прогнозы могут оказаться ошибочными, что приведет к высокой волатильности на рынке облигаций, как только станет ясно, что ситуация не столь драматична, чем представляется.
Конечно, как только тучи рассеются, Европейский центральный банк и его председатель Марио Драги начнут готовить рынки к сворачиванию программы количественного смягчения. Они уже рассматривают эту возможность на каждом отдельном заседании.
В 2015 году, когда некоторые страны перешли к нулевому росту или даже спаду, а политические и геополитические риски значительно выросли (Бразилия и Россия), обстановка была крайне неспокойная, однако теперь эти опасения ушли на второй план. Латинская Америка также выглядит значительно лучше, в большинстве стран здесь отмечается приток капитала в течение последних шести месяцев, восстановление валют от глубоких минимумов и устранение основных политических рисков.
В Азии сохраняются сомнения относительно роста китайской экономики, но рынки, судя по всему, признали, что Китай находится на переходном этапе, поэтому снижение темпов роста является частью процесса. Если смотреть на Азию как на регион в целом, Индия, Китай и другие страны за последние 18 месяцев получили хорошее преимущество в период низких цен на сырье и энергоносители, поскольку они являются крупными импортерами. Общее положительное влияние на ВВП сложно оценить, однако экономические модели показывают, что, фундаментально, эти факторы способствовали улучшению ВВП в этих странах, хоть и с задержкой в 2-3 квартала.
Если прогнозы по мировой экономике будут улучшаться, базовая доходность, особенно в ключевых европейских странах, может быстро вырасти, при этом бумаги с долгим сроком погашения могут достичь уровней, сопоставимых с «новым фактором риска» и старым забытым другом – инфляцией.
Между тем, влияние на облигации сегмента развивающихся рынков, а также на корпоративные облигации с близким сроком погашения, будет менее выраженным, поэтому мы рекомендуем инвесторам проявить осмотрительность, размещая средства в этих классах активов.
Саймон Фасдал, глава отдела торговли инструментами с фиксированной доходностью Saxo Bank