Громкая кампания по привлечению иностранных банков к покупке российских суверенных евробондов – то есть, по факту, по возвращению на международный долговой рынок – привела к ожидаемому решению Министерства финансов РФ сначала отложить выпуск, а после – сократить его с 3 млрд долларов, что, по мнению министерства, позволило бы покрыть до 10% дефицита бюджета, до 1,75 млрд. Перепробовали все, вплоть до размещения в швейцарских франках, однако от участия в выпуске отказались и потенциальные покупатели – западные банки, главным образом из-за отказа международных клиринговых центров производить расчеты по этим бумагам. В итоге выпуск все же состоялся – но каков его смысл и чем он грозит российскому бюджету в перспективе года?
Напомним, что крупные западные банки отказались участвовать в размещении, ссылаясь на некое «телефонное право», а международные клиринговые центры отказались проводить по ним взаиморасчеты. Принятие решения по выпуску облигаций было довольно долгим, однако в итоге размещение состоялось, и общая картина была довольно радужной: по заявлению Минфина, общая сумма заявок превысила 7 млрд долларов, при этом из купивших облигации 75% составили иностранные инвесторы.
Впрочем, как и ожидалось, этот выпуск задает больше вопросов, чем дает ответов. Прежде всего, доходность по этим облигациям составила аж 4,75%, что весьма щедро для такого рода инструментов. Если принимать во внимание, что доходность российских облигаций в немалой степени зависит от курса рубля, а сейчас наметился тренд к ослаблению национальной валюты к международным, можно лишь гадать, какой доходностью эти десятилетние облигации могут обернуться уже к концу года. Как Минфин просчитал эти риски – трудно предположить. При пересчете на рубли колебания курса национальной валюты могут дополнительно – и весьма значительно – увеличить объем выплат по этим инструментам. Кстати, выпуск облигаций странно совпал с началом широкомасштабной и повсеместной корректировки прогнозов по росту ВВП России. Последним был Центробанк, предположивший, что страна выйдет из рецессии уже к концу 2016 года, в подтверждение чего снизивший учетную ставку на 0,5%. Это может быть простым совпадением, если бы не еще несколько довольно странных моментов.
Мнения аналитиков по будущему этого облигационного выпуска резко разошлись: Barclays отказался внести этот выпуск в свои индексы облигаций, так как они обслуживаются через Национальный расчетный депозитарий, а не через Euroclearи Clearstream, хотя прежде, в 2013 году, при размещении бумаг на 7 млрд долларов, это им не помешало. Британская инвестиционная компания Aberdeen Asset Management также выразила сомнения в востребованности российских облигаций несмотря на высокую доходность – и это при том, что большинство купивших эти облигации, по словам Минфина, находятся в Великобритании. Российские же аналитики отмечают, что у евробондов есть все шансы на успех на вторичном рынке, в первую очередь благодаря высокой доходности. Уже эта последовательность в суждении относительно будущего размещенных облигаций в какой-то мере подтверждает опасения ряда участников рынка о том, что капитал, вложенный в это размещение, имеет российское происхождение. Средства, выведенные из офшоров, вряд ли были задействованы – слишком уж это хлопотно. Однако многие крупные российские компании имеют свои фонды за рубежом, инвестирующие средства этих организаций за рубежом, их деятельность используется в первую очередь для хэджирования рисков. Для таких фондов это размещение – просто манна небесная: доходность высочайшая, а риски низкие.
Наконец, важным фактором при анализе будущего российского размещения и его последствий является массовое бегство инвесторов из высокорисковых активов, вызванное в первую очередь вероятностью выхода Великобритании из ЕС. Эта тенденция уже обрушила доходность гособлигаций Германии, Японии и Швейцарии – она впервые в истории стала отрицательной. Многие считают, что причина этого феномена – в политике отрицательной ставки ЕЦБ, однако рынки говорят, скорее, в пользу повышенного спроса на эти ценные бумаги. Возможно, уже в ближайшем будущем с отрицательной доходностью будут торговаться гособлигации Франции, Австрии и, возможно, Швеции. Логично предположить, что при принятии решения о размещении расчет был сделан именно на рост спроса на гособлигации как самые низко рискованные долговые инструменты на рынке. Однако российские облигации пока остаются в стороне от этой тенденции. Во-первых, рублю для этого явно не хватает стабильности. Во-вторых, российская экономика пока даже не в стагнации, что не добавляет уверенности инвесторам. В-третьих – факт возвращения страны на международные рынки капитала все же представляется весьма сомнительным. Не исключено, что все это размещение по факту может оказаться перекладыванием денег из кармана в карман с целью создания мнимого прецедента удачного размещения. Судя по спросу на российские гособлигации на вторичном рынке, пока этот эксперимент не слишком убедителен – за 20 дней еще ни одной бумаги не перепродано. Прогнозов по этим бумагам также нет.
Справедливости ради стоит отметить, что для российского бюджета было бы лучше, если бы это размещение оказалось просто «пылью в глаза». Если спрос на них действительно будет, доходность по этим облигациям может вырасти на глазах и любое колебание рубля может привести к удорожанию обслуживания этих заимствований.
Руководитель управления анализа валютных рисков Dukascopy Bank SA Евгения Абрамович