Вчера VEON (ранее VimpelCom) отчитался за 3 кв.и 9мес.2017 г. по МСФО. Результаты оказались немного лучше консенсус-прогноза аналитиков. Выручка компаниипо итогам 3кв. выросла на 4% г/г до 2,46 млрд долл.при ожиданиях +3,2%, EBITDA –на 3,2% до 993 млн долл. против ожидавшихся 952 млн долл.
Годовой рост выручки оператора по итогам 9 мес.составил 9,5% (до 7,15 млрд долл.), при этом его абонентская база увеличилась на 2,4% г/г, достигнув 211 млн пользователей. Основной вклад в рост доходов внесли наиболее крупные сегменты –Россия (49% выручки) и Пакистан (16%), прибавившие в объеме 18,1% и 23,8% соответственно. Скорректированный 9-месячный показатель EBITDA вырос на 15,7% до 2,83 млрд долл., а рентабельность по EBITDA увеличилась на 2,1 п.п. до 39,6%.
Несмотря на позитивную динамику ключевых финансовых показателей, компания зафиксировала чистый убыток в размере 118 млн долл. против прибыли 70 млн долл. годом ранее. Данный результат связан, в первую очередь, с убытками итальянской компании Wind, в которой VEON имеет долевое участие, на сумму 234 млн долл. и обесценением инвестиций в Евросеть на 110 млн долл.
Операционный денежный поток VEON по итогам 9 мес. 2017 года вырос на 39,6% г/г до 2 млрд долл. Сопоставимыми темпами увеличились инвестиционные расходы, достигнув 1,56 млрд долл. (+41,3%). Компания выплатила дивиденды на сумму 518 млн долл., что способствовало росту ее долга. Его абсолютная величина достигла 11,4 млрд долл., а чистый долг составил 8,63 млрд долл., увеличившись на 17,3% с начала года.
Поскольку темпы прироста чистого долга соответствовали темпам прироста EBITDA, метрика Чистый долг/EBITDA оператора изменилась несущественно, увеличившись на 0,1 п.п. с начала года до 2,4х. Показатель EBITDA/Процентные расходы вырос с 4,0х до 4,2х. Данные значения являются достаточно безопасными для генерирующего устойчивые денежные потоки представителя телекоммуникационного сектора.
График погашения долга VEON остается комфортным, пик выплат в размере 2,7 млрд долл. приходится на 2021 г.
Менеджмент компании подтвердил свой прогноз относительно итогов 2017 г., согласно которому динамика ключевых финансовых показателей останется примерно на том же уровне. Отмечается, что капитальные затраты в 4 кв. 2017 г. останутся существенными в связи с частотными аукционами в Бангладеш и Украине. Риски для роста долговой нагрузки VEON связаны также с объявленной 8 ноября офертой по выкупу до 42,31% акций дочерней GTH (сейчас у VEON 51,9% акций), что составляет почти 900 млн в долларовом эквиваленте. Не исключаем, что для финансирования этой сделки VEON может выйти на долговой рынок до конца года.В то же время в ближайшие месяцы компания также ожидает реализовать часть активов в Пакистане на сумму 940 млн долл., поэтому существенные изменения долговой нагрузки VEON пока маловероятны.
Рублевые облигации компании неликвидны, основной интерес представляют ее долларовые выпуски. Наиболее короткий из них, VIMPELCOM-18, положительно отреагировал на отчетность, опустившись в доходности на 20 б.п. до 2,03%. Более долгосрочные бумаги компании торгуются на прежних уровнях. Отметим, что разница в доходности между идентичными по дюрации VIMPELCOM (GTH)-23 и VIMPELCOM-23 на данный момент составляет примерно 18-20б.п., и с учетом выставленной миноритариям GTH оферты мы ожидаем сужения данного спреда до 3-5 б.п. в течение ближайших месяцев.
В абсолютном выражении доходность облигаций VIMPELCOM (GTH)-23 (Ba2/BB/BB+) составляет4,29% (z-spread 222 б.п.), что предлагает премию 14 б.п. к MTS-23 (Ba1/BB+/BB+, z-spread206 б.п.) и 29 б.п. к GAZPRNEFT-23 (Ba1/BB+/BBB-, z-spread188 б.п.). Более подходящим вариантом для открытия длинных позиций в условиях роста долларовых процентных ставок мы считаем выпуск VIMPELCOM (GTH)-20 (Ba2/BB/BB+) с YTM 3,39%, z-spread которого (154 б.п.) на 40 б.п. превышает z-spread MTS-20 (Ba1/BB+/BB+) и на 20 б.п. –z-spread METALLOINV-20 (Ba2/BB/BB).