Итоги 1 кв. 2018г.
Первый квартал для российской валюты вышел неоднозначным. В январе вся группа валют развивающихся стран демонстрировала тенденцию к росту на фоне обновления максимумов инфляционных ожиданий. Пара доллар/рубль на этом фоне опускалась в район 55,50-56 руб/долл. Резкая коррекция на глобальных рынках в начале февраля вызвала обратный эффект –пара доллар/рубль достаточно быстро вернулась к максимумам декабря (район 58,50-59 руб/долл.).
После этого восстановление аппетита к риску на рынках вновь способствовало заметному укреплению рубля и повторному снижению пары доллар/рубль в диапазон 55,50-56 руб/долл., однако закрепиться на этих уровнях помешала тенденция к росту коротких ставок на глобальных рынках, что оказало давление на основную группу валют EM.
Ключевым итогом первого квартала мы считаем подтверждение идеи того, что краткосрочные колебания рубля по-прежнему в первую очередь зависят от общего отношения глобальных инвесторов к валютам EM.
Сarry-trade пока еще представляет интерес.
Несмотря на сверхпозитивное начало года, рост коротких ставок на глобальных рынках в последние два месяца привел к тому, что большая часть валют развивающихся стран с наиболее ликвидными рынками и рыночным валютным курсообразованием на текущий момент демонстрируют околонулевую либо слабоотрицательную динамику. Однозначно в позитивную сторону выделяются мексиканский песо и южноафриканский ранд, однако это связано исключительно с выраженными внутренними историями (снижение опасений полного разрыва NAFTA и смена Президента в ЮАР).
При этом за счет сохраняющегося дифференциала процентных ставок, помимо вложений в мексиканский песо и южноафриканский ранд положительную динамику (с учетом carry) с начала года также демонстрируют российский рубль и бразильский реал, а убыток более чем в 1% приносят вложения только в турецкую лиру.
Рост коротких ставок в Штатах–фактор риска для валют EM
В целом 2017 г. характеризовался на глобальных рынках сохранением спроса на рисковые активы при реализации ожиданий повышения процентных ставок Федрезервом США. Несмотря на тот факт, что основная группа валют развивающихся стран большую часть года демонстрировала позитивную динамику, в рамках года имелись периоды коррекции, которые периодически были вызваны ростом ставок на глобальном денежном рынке. С начала прошлого года можно выделить четыре основных периода роста ставок (мы берем за основу трехмесячный Libor). Сравнивая динамику индекса валют EM с движением коротких ставок, мы убеждаемся, что всем четырем периодам роста трехмесячного Libor соответствовала коррекция (либо консолидация) валют EM. Рост коротких ставок создает неблагоприятные условия для carry, что сдерживает тренд на укрепление валют EM.
Рубль и динамика нефтяных котировок
Начиная с июля 2017 г. наблюдается устойчивый рост нефтяных котировок, имеющий под собой определенные фундаментальные предпосылки. Спрос на нефть сохраняется высоким как в Азии, так и в США, что в условиях высокой дисциплины стран «ОПЕК+» по реализации соглашения по ограничению добычи обеспечивает тенденцию к сокращению мировых запасов энергоносителей.
Начало 2018 г. с точки зрения баланса на рынке нефти складывается позитивным: несмотря на стремительно растущую добычу нефти в Штатах, на рынке наблюдается дефицит предложения (за 2 месяца оцениваемый в 0,7 млн барр./день). Пик по росту спроса был зафиксирован в феврале – в основном со стороны Европы и азиатских стран. Также сказывается эффект от соглашения ОПЕК+, в рамках которого страны продолжают сокращать добычу нефти. Поддержкой нефти выступает и конъюнктура мировых рынков, а именно рост инфляционных ожиданий по развитым странам и относительная стабильность на валютных рынках в условиях реализации налоговых стимулов Д.Трампа. Мы видим риски того, что во 2 кв. 2018 г. средняя стоимость Brent может превысить 70 долл/барр.(составить 70-73 долл./барр.).
Российский рубль, согласно нашей модели, на текущих уровнях недооценен относительно нефтяных котировок (около 1,2-1,5 станд. отклон.). Уменьшение волатильности цен на нефть и возобновление действия бюджетного правила в прошлом году, безусловно, уменьшили корреляцию рубля с нефтяными ценами, однако мы полагаем, что в среднесрочной перспективе данная зависимость сохранится.
Платежный баланс и покупка валюты Минфином
С началом второго квартала в РФ сезонно ухудшается сальдо счета текущих операций. Если оценивать средние значения за последние три года, то в апреле-мае значения сальдо примерно в 2 раза ниже средних месячных цифр в январе-марте, а, начиная с июня, сальдо и вовсе околонулевое (в отдельные месяцы отрицательное). Все это говорит о том, что во второй половине квартала сезонный эффект будет играть уже против российской валюты.
В условиях околонулевого текущего счета более заметное влияния на курс рубля может оказывать покупка иностранной валюты со стороны Минфина. По нашим оценкам, средний объем покупок валюты в ближайшие три месяца будет составлять около 250-280 млрд руб/мес. В периоды слабого текущего счета влияние действий Минфина на курс рубля может быть более выраженным.
Резюме
Наш базовый прогноз предполагает, что траектория движения пары доллар/рубль в 2018 г. может быть схожей с динамикой этого года. На текущий момент мы считаем, что у рубля накопился определенный потенциал для восстановления, и в случае улучшения аппетита к риску на глобальных рынках пара доллар/рубль имеет шансы как минимум вернуться к минимумам года в районе 55,50-56 руб/долл. При этом, начиная с середины второго квартала ухудшение текущего счета и более выраженное влияние покупок валюты Минфином может способствовать развороту тенденции и началу некоторого ослабления рубля.
Михаил Поддубский, «Промсвязьбанк»