Уралкалий 7 июня проведет сбор заявок инвесторов на 5-летние облигации серии ПБО-04-Р объемом 10-15 млрд. руб. Техническое размещение выпуска запланировано на 15 июня. Условиями выпуска предусмотрены полугодовые купоны, маркетируемый ориентир ставки купона составляет 7.7-7.8% годовых, что соответствует доходности к погашению на уровне 7.85-7.95% годовых.
Напомним, что последний раз Уралкалий выходил на рынок в мае прошлого года, разместив биржевые облигации объемом 15 млрд. руб. по ставке 8.8% годовых сроком на 3 года, что соответствовало нижней границе дважды снижаемого диапазона. В ходе премаркетинга компания ориентировала инвесторов на диапазон ставки 1-го купона на уровне 8,95-9,20% годовых, во время book building ориентир был снижен сначала до 8,85-8,95% годовых, а затем до 8,8-8,9% годовых.
В апреле Уралкалий опубликовал финансовые результаты за 2017 г., которые мы оцениваем как нейтральные. В 2017 компания отразила рост выручки, EBITDA и операционной прибыли. Отчетный период Уралкалий завершил достаточным свободным денежным потоком, при этом долговая нагрузка компании в терминах net debt/EBITDA снизилась до 4.0х на конец 2017 г.
В 2017 выручка Уралкалий выросла на 21.2% г/г до 2.76 млрд долл., EBITDA – на 13.3% г/г до 1.34 млрд долл., что было обеспечено преимущественно восстановлением мирового калийного рынка, что в свою очередь позволило компании увеличить объемы производства и продаж по сравнению с 2016г. Так, объем поставок хлористого калия компанией на мировой рынок в 2017г. увеличился на 16% почти до 11 млн. тонн. Кроме того, ввиду благоприятной экономической конъюнктуры для импортеров и растущей потребности сельского хозяйства прогнозируется, что в 2018г. мировой спрос на калийные удобрения сохранится на
высоком уровне (67-68 млн. тонн), из которых доля Уралкалия (MCX:URKA) может составить 18-20%. Стоит также отметить, что цены на калийные удобрения демонстрируют рост почти на всех ключевых рынках потребления. Так, стоимость тонны гранулированного хлористого калия на условиях CFR в Бразилии – одном из крупнейших спотовых рынков, в марте этого года превысила 300 долл. США. В тоже время, более быстрый рост себестоимости (+34,4% г/г) относительно выручки повлиял на небольшое снижение рентабельности компании: EBITDA margin (-3.4 пп) и Operating margin (-3.5 пп)., а существенное снижение чистой прибыли до 875 млн. долл. (-38.7% г/г) объясняется значительным сокращением положительных курсовых разниц в 2017г. (-69.4% г/г)
В 2017г. расходы компании на CAPEX в долларовом выражении несколько снизились по сравнению с 2016г. и составили 270 млн долл. (-15%). Сокращение расходов на CAPEX позволило несколько нивелировать сокращение чистого операционного денежного потока до 441 млн. долл. (-36.6% г/г). В 2017г. Уралкалий погасил часть долга (чистый долг снизился до 5.4 млрд. долл. на 2.7%). Снижение долга и рост EBITDA способствовали сокращению долговой нагрузки в терминах net debt/EBITDA до 4.0х с 4.7х на конец 2016г. Однако, на наш взгляд, долговая нагрузка остается еще достаточно весомой, и ограничивает компанию в выплате дивидендов акционерам. Тем не менее, прошлый год Уралкалий завершил с существенной подушкой ликвидности в виде остатка денежных средств на счетах (1.1 млрд. долл.) и краткосрочных финансовых вложений (379 млн. долл.), что в совокупности на 77% покрывают краткосрочный финансовый долг.
В конце прошлого года международные рейтинговые агентства подтвердили долгосрочный рейтинг дефолта эмитента на текущих уровнях: ВВ-/Ва2/ВВ-. В пресс-релизах агентств отмечается, что рейтинг Уралкалия принимает во внимание достаточно высокую пока еще долговую нагрузку и не стабильную ценовую конъюнктуру на рынке хлоркалия. При этом, рейтинги учитывают сильный
операционный профиль Уралкалия как одного из ведущих мировых производителей с высокой долей на мировом рынке и рентабельностью по EBITDA в районе 50% в течение всего экономического цикла. Сохранение "негативного" прогноза по рейтингам S&P и Fitch связано с пока еще высоким показателем левереджа. В тоже время, стоит отметить, что скорректированный левередж по денежным средствам от операционной деятельности опустился с пикового уровня в 5x в конце 2016 года и движется к ориентиру в 4x. Мы ожидаем стабилизацию прогноза в случае сокращения левереджа до уровня в 4x или ниже.
Подъем в отрасли хлористого калия и, как следствие, улучшение кредитных метрик Уралкалия способствовали сокращению спреда между выпусками компании и бумагами более высококлассных представителей химической отрасли (Акрон (MCX:AKRN), ЕвроХим). На текущий момент премия торгующегося рублевого выпуска Уралкалий-ПБО-03-Р к кривой ОФЗ составляет порядка 80-90 бп. С учетом вероятного сохранения благоприятной рыночной конъюнктуры и возможного улучшения кредитных метрик компании, а также стабилизации прогнозов от международных рейтинговых агентств, по нашему мнению, новый выпуск Уралкалия найдет хороший рыночный спрос ближе к нижней границе маркетируемого диапазона.
Владимир Евстифеев, начальник Аналитического управления Банка ЗЕНИТ