Выручка ПАО «Русгидро (MCX:HYDR)» за 9 месяцев выросла на 10 млрд руб. г/г и составила 258,47 млрд руб., по итогам третьего квартала рост также составил 10 млрд – до 77,6 млрд руб., следует из отчетности «Русгидро» по МСФО за 9М и 3кв. Примерно на эту же сумму выросли госсубсидии – 29,6 млрд руб. за 9М2018 против 20 млрд руб. годом ранее. В третьем квартале государство, наоборот, выделило меньше субсидий – 9,59 млрд руб. против 13,35 млрд руб. годом ранее.
Прибыль от операционной деятельности по итогам 9М выросла на 12,4 млрд руб. – до 60,59 млрд руб., по итогам 3КВ осталась примерно на том же уровне, что и год назад – 12,44 млрд руб. в 2018 г. против 12,18 млрд руб.
Капитал, приходящийся на акционеров, вырос на 30 млрд руб. – до 722,15 млрд руб. против 692,8 млрд руб. по итогам 9м17г. Прибыль, причитающаяся акционерам за 9М, выросла до 44,6 млрд руб. против 32,58 млрд г/г.
Особенности работы госкомпании
Энергетический холдинг «Русгидро» на 60,56% принадлежит государству, еще 13,3% владеет банк ВТБ VTBR. В компанию входит более 90 объектов возобновляемой энергетики, тепловые электростанции, электросетевые активы на Дальнем Востоке, энергосбытовые компании и научно-проектные институты.
Государство оказывает большое влияние на работу «Русгидро». «В число основных потребителей электрической и тепловой энергии группы входит большое количество предприятий, контролируемых государством или связанных с ним. Помимо того, государство контролирует деятельность поставщиков и подрядчиков, оказывающих группе услуги по диспетчеризации, передаче и распределению электроэнергии, а также ряда поставщиков топлива и других поставщиков группы», – говорится в отчетности.
Также сильно влияет сезонность: в весенне-летний период (паводки) производство электроэнергии гидроэлектростанциями существенно выше, чем в осенне-зимний период. Производство тепловой и электрической энергии объектами тепловой генерации, напротив, существенно выше осенью и зимой.
«Русгидро» занимает 4-е место в России по выработке электроэнергии и первое – по установленной мощности (третья в мире по установленной мощности среди гидрогенерирующих компаний). Компания специализируется на гидрогенерации, но после присоединения «РАО ЭС Востока» с подачи государства занимается развитием Дальнего Востока – модернизирует непрофильные угольные ТЭЦ. Вместе с «Интер РАО (MCX:IRAO)», «Газпромэнергохолдингом» и «Т плюсом» входит в большую четверку компаний, генерирующих более 50% мощностей.
В апреле этого года под санкции Минфина США один попал из основных потребителей «Русгидро» – UC Rusal Олега Дерипаски, с которой запущено несколько больших проектов.
В мае президент Владимир Путин одобрил увеличение уставного капитала «Русгидро» в 2018-2020 годах через дополнительный выпуск акций в 2018-2020 гг. с долей государства в УК в размере не менее 60,56%. Ассигнования из бюджета (около 13 млрд руб.) должны были пойти на взнос в УК АО «Чукотэнерго».
Отчетность и дивидендная политика
В 2017 году прибыль компании по МСФО составила 24 млрд руб., по РСБУ – 36,15 млрд руб. По итогам 2017 года чистая прибыль «Русгидро» по МСФО снизилась на 43,5%. Выручка сократилась на 6,9% и оценивается на уровне 348,119 млрд руб. Показатель EBITDA увеличился на 3,7% до 104,038 млрд руб. Операционная прибыль компании выросла на 1,9% с 75,6 млрд руб. до 77,1 млрд руб.
Текущее финансовое положение компании довольно хорошее, за 6м18г по МСФО рентабельность EBITDA составила порядка 30%, по чистой прибыли – 18%; рост г/г по EBITDA 16%, по чистой прибыли – 635, однако, существенный вклад в результаты дали субсидии для компенсации тарифов на Дальнем Востоке – за 6м18 года компания получила более 20 млрд субсидий, против 6,7 млрд в прошлом году, рассказал Investing.com старший аналитик BCS Global Markets Дмитрий Скрябин. Также свой вклад в положительную динамику финансовых результатов, по его словам, дала повышенная водность большинства рек, где расположены ГЭС компании. Чистый долг компании составил около 100 млрд руб., что составляет менее х1 EBITDA компании за год – финансовое положение стабильное, считает он.
Финансовое положение компании неплохое, показатель чистый долг/EBITDA находится ниже 1х, долговая нагрузка низкая и стоимость долга постепенно снижается, согласен аналитик «БКС Брокер» Константин Карпов. «Однако группа неоднородна по эффективности работы и финансовым результатам. Слабым звеном является «РАО ЕЭС Востока» с неэффективной старой тепловой генерацией. Этот сегмент часто приносит убытки, ухудшая результат всей группы. В целом надо отметить прирост установленной мощности, прирост EBITDA группы на протяжении последних нескольких лет», – указывает он.
По итогам года гендиректор «Русгидро» Николай Шульгинов рассчитывает на рост выручки и EBITDA по сравнению с предыдущим годом. «У нас увеличилась выработка за восемь месяцев более чем на 4,5% по сравнению с таким же периодом прошлого года. Чистая прибыль до обесценения основных средств будет выше, после – пока не берусь прогнозировать, она зависит от расчета будущих денежных потоков от эксплуатации вводимых объектов и от установленных для них тарифов», – говорил Шульгинов в интервью «Ведомостям» в сентябре.
Он также сообщил, что компания не планирует менять дивидендную политику и продолжит отправлять 50% прибыли по МСФО на дивиденды. «Единственное – мы приняли решение перейти на оценку основных средств по исторической стоимости, это немного уменьшит величину обесценения, потому что не будет роста амортизации и суммы обесценения в связи с переоценкой. Если бы у нас не было обязательств по развитию Дальнего Востока, мы бы могли думать об изменении дивидендной политики», – пояснил он.
Статьи расходов
Основным проблемным активом «Русгидро» является закредитованное «РАО ЭС Востока». В марте прошлого года сделка с ВТБ позволила реструктуризировать 55 млрд руб. долга и направить сэкономленные на процентах средства на строительство, инвестиционные проекты и повышение надежности. По условиям пятилетнего договора за 55 млрд руб. ВТБ получил 15% в капитале «Русгидро». Оплата идет ежеквартально. Годовая сумма рассчитывается как номинал форварда, умноженный на ключевую ставку ЦБ плюс маржа ВТБ в 1,5%, и снижается на размер дивидендов.
«Мы считали, такой эффект может достигнуть 14 млрд руб. за пять лет действия контракта. Сегодня группа «Русгидро» имеет качественно другой финансовый профиль: мы добились снижения долговой нагрузки за три года более чем в 2 раза. Финансовый долг группы по кредитам и займам сегодня порядка 170 млрд руб., из них немногим более 46 млрд – это задолженность дальневосточных энергокомпаний по кредитам, взятым в основном в госбанках под наше поручительство. Еще 84 млрд руб., в том числе 55 млрд из средств ВТБ, – их долги перед «Русгидро» по внутригрупповым займам», – рассказал Шульгинов в сентябре.
Судя по его данным, долг компании сокращается. Для сравнения на конец октября 2017 года долг «Русигдро» составлял 213,5 млрд руб. (четверть приходилась на «РАО ЭС Востока»). Долговая нагрузка находилась на уровне 1,4 EBITDA. После снятия поручительства перед ВЭБом по кредиту Богучанской ГЭС «Русгидро» ожидала снижения долговой нагрузки до 1,2 EBITDA. Это поручительство было снято в начале февраля. На 2018 г. приходится пик платежей по долгу – госкомпания должна вернуть кредиторам 79,4 млрд руб., в 2019 году – 29,2 млрд руб.
Еще одна важная статья расхода компании – модернизация и ремонт оборудования. Высокий износ энергооборудования – общая проблема для отрасли. По данным на начало осени прошлого года, на эти цели до 2027 года «Русгидро» требуется 281 млрд руб. На конец первого полугодия 2017 года устаревшими признали 33,8% мощностей компании. С 2011 г. компания уже потратила на эти цели почти 200 млрд руб. Деньги планируется брать из собственных и кредитных средств, а также субсидий. К примеру, по итогам первых шести месяцев 2017 г. выручка «Русгидро» составила 180,9 млрд руб., на счетах компании находилось 85 млрд руб., еще 6,8 млрд руб. пришлось на субсидии.
В августе 2009 года авария на Саяно-Шушенской ГЭС, унесшая жизни 75 человек, стала одним из крупнейших страховых случаев в России. На восстановление станции у «Русгидро» ушло 5 лет и 41 млрд руб., еще 110 млн руб. составил штраф за ущерб реке Енисей, страховка при этом покрыла только 1/7 часть ущерба. После аварии компания заменила оборудование на ГЭС, станцию восстановили в ноябре 2017 года. Сейчас также идет обновление на Саратовской ГЭС, не ясна судьба восстановления Загорской ГАЭС – 2, которая простаивает со времени аварии 2013 года. Шульгинов не исключает, что проект, в который вложено 70 млрд руб., может быть закрыт.
Сокращение издержек и новые заимствования
Начиная с 2016 года, когда против прежнего председателя правления «Русгидро» Евгения Дода возбудили уголовное дело о мошенничестве, компания начала активно сокращать издержки по всем направлениям. «Мы изменили структуру исполнительного аппарата, интегрировав в нее аппарат «РАО ЭС Востока», который был отдельной структурой, в Москве. С сокращением численности и экономией затрат 800 млн руб. в год. Поменяли закупочную деятельность – централизовали, включая закупки дальневосточных компаний. Это привело к снижению издержек – 18–20 млрд в год. Эффект есть по всем направлениям: более 14 млрд руб. за два года только на оптимизации операционных затрат», – рассказывал Шульгинов.
В этом году совет директоров «Русгидро» сократил инвестпрограмму компании на 2018 год с 124,5 млрд до 96,7 млрд руб., сократив расходы на 11 млрд руб. (с 97,3 до 86,4 млрд руб.). Общие инвестиции группы на 2018–2022 годы по состоянию должны составить 362,24 млрд руб.
В феврале «Русгидро» разместило евробонды по рекордно низкой ставке. По данным компании, спрос на еврооблигации в 4 раза превысил необходимый объем в 20 млрд руб. А в ноябре «Русгидро» привлекла $215,9 млн, впервые разместив облигации в офшорных юанях (dim sum облигации, выпущенные и обращающиеся за пределами континентального Китая). Компания планирует потратить их на реструктуризацию долга. Совокупный спрос составил 2,5 млрд юаней, в итоговой книге заявок азиатских инвесторов более 82%, российские инвесторы выкупили 17% бумаг.
Прогноз по акциям
В 2018 году на акции компании оказали давление такие факторы как ослабление рубля, рост доходности ОФЗ, сокращение спроса на электроэнергию и профицит мощности на рынке, перечисляет Карпов. «Кроме того, давление на котировки оказывают периодические списания прибыли из-за переоценки стоимости активов, из-за форвардного контракта с ВТБ. Компания должна резервировать потенциальные выплаты по контракту ВТБ в случае падения котировок «Русгидро». На фоне подобного рода списаний компания в 2018 г. отошла от практики повышающихся дивидендных выплат, сократив их по итогам 2017 г. практически вдвое, до 2,5 коп.», – отмечает он. По его словам, инвесторы ожидают, что списания продолжатся, хотя по итогам I полугодия признаваемая прибыль компании уже после списаний составила 36,7 млрд руб. и почти сравнялась с прибылью всего 2016 г.
По итогам 9м18г можно ожидать рост EBITDA на уровне 10% г/г, считает Скрябин. «Факторами, которые могут оказать существенное неожиданное влияние на финансовые показатели компании по итогам 2018 и 2019 гг. могут стать списания по обесценению активов, например, в случае принятия решения по консервации Загорской ГАЭС. Также важно принятие решения по деталям механизма возврата инвестиций на Дальнем Востоке для «Русгидро»», – перечисляет он.
«Отчетность ожидается в целом неплохой на фоне операционных результатов группы за 9 мес., когда выработка электричества выросла на 5,3% г/г. благодаря высокой водности. Однако в фокусе будут цены на электроэнергию и очередные списания», – говорит Карпов. Ранее менеджмент заявлял, что «Русгидро» продемонстрирует похожие финансовые результаты и во вторую половину года. «Есть повод надеяться, что списания не выйдут за рамки I полугодия 2017г., и составят не более 15-18%. В таком случае, прибыль по итогам 2018 г. может восстановиться к значениям 2016 г. С учетом выплаты дивидендов из расчета 50% по МСФО можно также ждать их восстановления к 4-5 коп. на акцию», – прогнозирует аналитик.
Он придерживается позитивного взгляда на среднесрочную перспективу. «Ожидается восстановление прибыли по итогам 9 мес. и всего 2018 г. к значениям 2016 г. Это создаст неплохой базис для выплаты дивидендов в размере 4-5 коп. на акцию, что потенциально может обеспечить около 8-10% дивдоходности. Однако есть и несколько негативных факторов. Это исключение из индекса MSCI Russia. Трудно сказать, полностью ли эта новость отражена в котировках. Кроме того, спрос на электроэнергию и мощность стагнирует, что неблагоприятно сказывается на рыночной конъюнктуре. Рост доходности безрисковых ОФЗ также негативно будет сказываться на акциях электрогенератор. Тем не менее, совокупность факторов в среднесрочной перспективе говорит в пользу восходящей коррекции», – заключает Карпов.