Мировая экономика находится в плачевном положении, а рынки столкнулись со значительной волатильностью в 2022 году. Сейчас самое подходящее время, чтобы глубже погрузиться в некоторые позиции из моего личного портфеля, которые по прежнему привлекательны для покупки.
Patria Investments Ltd (NASDAQ:PAX) — одна из крупнейших компаний в Латинской Америке в области управления активами. Недавно она опубликовала результаты за второй квартал, поэтому пришло время пересмотреть мои первоначальные инвестиционные тезисы по этой компании.
Цена акций PAX за последние несколько месяцев резко упала. Полагаю, что это отражает значительный разрыв между настроением толпы и реальностью. Важно отметить, что, несмотря на то, что PAX является гораздо меньшей компанией, чем мега-гигант отрасли Blackstone (NYSE:BX), результативность PAX была довольно похожа на BX во время текущего спада:
Я уверен в долгосрочных перспективах компании и не вижу особых причин для беспокойства по поводу недавнего падения. Давайте сначала обсудим результаты второго квартала, а затем я расскажу, почему считаю, что эти акции привлекательны для покупки прямо сейчас.
Ключевое из отчета за II квартал
• PAX продемонстрировала увеличение прибыли с комиссий за управление на 65,1% по сравнению со II кварталом прошлого года. А в годовом исчислении с начала года аж на 68,4%. Это наиболее стабильный источник дохода для компании и, вероятно, самый важный показатель для определения ее внутренней стоимости.
• Маржинальность FRE (Fee Related Earnings) также улучшилась, поскольку продолжает реализовываться эффект от увеличения масштабов бизнеса.
• Нераспределенные накопленные комиссионные составляют около $3 на акцию, что весьма существенно, учитывая цену акций в $14,66 на момент написания статьи.
• Руководство по-прежнему опережает выполнение своих целей на этот год.
• Компания также объявила о соглашении по приобретению платформы управления активами в сфере недвижимости VBI, которая значительно расширит ее бизнес в этой сфере, а также поможет значительно увеличить постоянное распределение капитала.
• Основные недостатки отчета, которые привели к первоначальной распродаже акций рынком, были в основном связаны с вводящими в заблуждение заголовками. Первым было «сокращение» дивидендов на 16,3%. Тем не менее, PAX, как и многие другие компании, занимающиеся альтернативным управлением активами, придерживаются политики переменного дивиденда. Так что это не сокращение дивидендов в обычном смысле этого слова.
Важно отметить, что дивиденд определяется полученной прибылью, которая представляет собой комбинацию вознаграждения за результат и комиссий за управление. В этом году PAX еще не зафиксировала ни одной сделки, чтобы получить вознаграждение за результат, тогда как в прошлом году она получила довольно много прибыли от этого.
Но с точки зрения комиссий за управление — гораздо более стабильного источника распределяемой прибыли — компания наблюдает значительный рост. В результате, это «урезание» дивидендов нисколько меня не беспокоит и никак не влияет на мое восприятие справедливой стоимости или будущих перспектив бизнеса.
Попутный ветер сильного роста
PAX быстро растет.
Руководство ориентировалось на рост FRE более чем на 50% в этом году. Компания уверенно движется вперед с превышением показателя (рост на 80% в годовом исчислении с начала года). Общая сумма активов под управлением выросла на 66%. Между тем, руководство рассчитывает собрать средства в размере $4 млрд в этом году, а на данный момент уже привлекло $2,2 млрд.
В одном из интервью руководство сообщило, что они планируют органически развивать бизнес более чем на 20% в год в течение следующих нескольких лет.
По сути, руководство сказало следующее:
1. Экономика Латинской Америки находится в относительно прочном положении. Ее прогнозы экономического роста пересматриваются в сторону повышения, в отличие от многих других развитых регионов. Во многом это связано с тремя факторами:
а) Регион является экспортером востребованных товаров. Многие считают, что мы находимся в начале товарного суперцикла, и такие ресурсы как медь, которыми богата Латинская Америка, будут активно расти в цене.
б) ЛА находится на более позднем этапе цикла ужесточения денежно-кредитной политики, чем развитые страны, что позволяет ему быстрее восстановиться.
в) Геополитические риски в Латинской Америке все меньше волнуют инвесторов. В других крупных регионах с формирующимся рынком сейчас более серьезные проблемы (Восточная Европа/Россия и Китай/Восточная Азия). Это должно привести к увеличению капитала, направляемого в Латинскую Америку.
Кроме того, некоторые из крупнейших инвестиционных клиентов PAX находятся на богатом энергоносителями Ближнем Востоке. В условиях стремительного роста цен на ресурсы эти клиенты имеют в своем распоряжении гораздо больше денег и проявляют интерес к размещению больших суммы в фондах PAX. Это может привести к активному, если не ускоренному, сбору новых средств.
2. PAX имеет сильные конкурентные преимущества в регионе благодаря десятилетиям удачной работы в регионе и непосредственному присутствию на месте. Казалось бы, мелочь, но это дает ей необходимые связи, капитал, репутацию и опыт для доступа к лучшим сделкам.
3. Компания находится в ранней фазе роста. PAX уже имеет очень впечатляющую историю роста в 17% за последние 12 лет. Но, учитывая это, мы, вероятно, находимся в самом начале волны будущего роста. Сегодня у компании всего $26 млрд активов под управлением. Для примера, Blackstone имеет около 1 триллиона долларов. Таким образом, каждый новый фонд/продукт по-прежнему оказывает большое влияние на траекторию роста PAX.
В дополнение к сильному органическому росту региона, PAX рассчитывает продолжить свой впечатляющий импульс роста за счет стратегических поглощений других управляющих активами в регионе, чтобы расширить географическое присутствие и возможности перекрестных продаж. В конечном итоге это позволит им стать универсальным “гипермаркетом” для всех альтернативных инвестиций в активы в Латинской Америке.
Выводы для инвесторов
- Акции чрезвычайно дешевы практически по всем показателям.
- Компания хорошо управляется заинтересованными инсайдерами.
- PAX обеспечивает страновую диверсификацию для моего портфеля.
- Устойчивый к рецессии бизнес делает бумаги отличной инвестицией.
Конечно, я прекрасно понимаю все риски инвестиций в подобные регионы. Но потенциал роста огромен. Я считаю, что вознаграждение на единицу риска сильно асимметрично в пользу акционеров.