О реальной неэффективности введённых западными странами ограничений на импорт российской нефти я неоднократно и подробно писал в течение всего 22 года. Сейчас, по истечении февраля 2023 года и после первых месяцев действий ценового потолка, можно с уверенностью говорить о том, что эта неэффективность подтверждается и набирает обороты: невозможно в рамках глобального рынка нейтрализовать одного из его значимых интегрированных игроков экзогенными и директивными регуляциями, оставляя при этом огромное поле для маневра. Собственно, иначе и быть не могло — просто в силу очевидных и неизбежных факторов, о которых я и многие уважаемые коллеги говорили задолго до.
Однако в экспертном и информационном пространстве – как российском, так и западном – по-прежнему доминирует позиция, согласно которой введенное эмбарго и ценовой потолок существенно сократят возможности российского бюджета в доходной части. Такая точка зрения как представителей правительств, так и транслируемая СМИ, может быть обусловлена либо поверхностным взглядом на фактические данные, либо умышленным (по разным, но понятным причинам) игнорированием очевидных при более детальном рассмотрении вещей.
Не касаясь политологических нюансов и оценок, в этом тексте я хотел бы бегло, упрощенно и обобщенно показать, почему никаких значимых последствий для российских экспортных нефтяных доходов и целеполагания их прямых бенефициаров от введения ценового потолка на российскую нефть нет и не предвидится в ближайшее время. Более того, нельзя исключить вероятность того, что гросс-выручка от экспорта сырой нефти превысит в 2023 году средний показатель за последние несколько лет.
Как я уже отметил ранее, заявлять о том, что вся российская нефть теперь продаётся с большим дисконтом, а бюджет недополучает и будет недополучать в этой связи значительные доходы, – это выдавать кем-то желаемое за действительное, либо манипулировать общественным мнением.
Прежде всего необходимо ясно понимать: дисконт российской нефти Urals к марке Brent применим только к нефти, которая по-прежнему поставляется в Европу, точнее, в несколько европейских стран, среди которых Венгрия, Словакия, Чехия и Болгария. Это — нефть, которая прокачивается теперь преимущественно через трубопровод «Дружба», и в существенно меньшем, чем прежде, объеме доставляется танкерами, что составляет примерно 2 млн тонн в месяц — около 20% прежних объемов экспорта сырой нефти в Европу.
Действительно, эта нефть стоит менее 50 долларов за баррель. Однако оставшиеся 80% прежних европейских поставок вполне успешно перенаправлены в Азию, где она продается по фактически рыночным ценам с небольшим дисконтом к цене сорта Brent.
Для более ясного понимания картины обратимся к деталям, вскрывающим поверхностные суждения и непроработанные оценки, и посмотрим на вещи трезво.
Для точки отсчета и в качестве сравнительных данных есть смысл взять результаты нефтяного экспорта России за 2021 год. Во-первых, региональная аллокация экспорта была вблизи средних за десятилетие значений, чего нельзя сказать уже о 2022 годе и, тем более, о начавшемся 2023. А во-вторых, то, что физический объем экспорта сырой нефти в 2021 году был на нижней границе диапазона за последние несколько лет, позволит сделать оценки и взгляд в ближайшее будущее более консервативным.
Итак, в 2021 году объем совокупного российского экспорта сырой нефти составил приблизительно 231 млн тонн нефти, или 1 млрд 663 млн баррелей. Из них:
• 30% ушло в Китай по трубопроводу и из порта Козьмино, что составляет около 69,3 млн тонн, или 499 млн баррелей
• 23% ушло в другие страны, исключая Евросоюз, что составляет 53,13 млн тонн, или 382 млн баррелей
• 47% ушло в Евросоюз, что составило 108,6 млн тонн, или 782 млн баррелей
Поставки в Евросоюз структурировались следующим образом:
• 60%, т.е. 64,6 млн тонн, или 467 млн баррелей, составили танкерные поставки
• 40%, т.е. 43,2 млн тонн, или 311 млн баррелей, составили поставки по нефтепроводам.
В общем и целом, переводя оценки нефтяного экспорта в баррели (1 тонна нефти составляет примерно 7,2 барреля), можно сказать о том, что Россия поставляла в Европу около 2,16 млн баррелей в сутки: 1,297 млн баррелей танкерной нефти и 864 тыс. баррелей трубопроводной нефти.
Средняя цена продажи российской нефти в 2021 году составила 66 долларов за баррель.
Соответственно, общая годовая экспортная выручка составила около 108 млрд долларов, из которых:
• 33 млрд долларов пришлось на Китай,
• 23 млрд долларов пришлось на другие страны, исключая Евросоюз,
• и 52 млрд долларов пришлось на Евросоюз.
Ежедневный объем продаж в Евросоюз составил в 2021 году около 143 млн долларов.
С введением эмбарго и ценового потолка поставки нефти в Европу сократились, как было замечено выше, до 20% прежнего объема, т. е. до 21,7 млн тонн в годовом исчислении, или 1,8 млн тонн в месяц. В баррелях это составляет около 156 млн тонн в год, 13 млн баррелей в месяц и 434 тыс. баррелей в сутки соответственно. Сократившиеся объемы идут теперь преимущественно по трубопроводу «Дружба» и в очень небольшом кол-ве танкерами из нескольких российских портов.
Я не буду подробно останавливаться на объяснении процесса формирования котировки Urals в Европе, как фактора, который влияет на адекватность оценки цены российский нефти в целом. Примем как факт, что дисконтированная цена российской сырой нефти в Европе составляет на сегодняшний день около 50 долларов за баррель.
Тогда объем нынешнего экспорта в Европу при нынешней цене Urals в Европе в денежном выражении составит 21,7 млн долларов в сутки, 651 млн долларов в месяц и 7 млрд 812 млн долларов в год соответственно. Падение объемов годовой экспортной выручки в Европу от показателей 2021 года составляет 44 млрд долларов с учетом средней цены 2021 года в 66 долларов за баррель и текущей цены на российскую нефть в Европе в 50 долларов за баррель.
Однако выпавшие объемы из европейских поставок, в первую очередь, объемы танкерной нефти практически полностью реканализированы в Азию, прежде всего в Китай и Индию. То есть фактически 87 млн тонн, или 626 млн баррелей в годовом исчислении уходят теперь в азиатском направлении. Это составляет 52 млн баррелей в месяц и 1,73 млн баррелей в сутки соответственно.
Согласно таможенным данным Индии и Китая, ценовой дисконт на российскую нефть составляет всего 3% к рыночной цене сорта Brent, которую можно определить в среднем для целей большего консерватизма в оценках как 80 долларов за баррель. То есть фактически цена продажи российской нефти в Азии составляет около 77 долларов за баррель.
Нетрудно посчитать, что дневной объем продаж реканализированной в Азию российской нефти в денежном выражении составляет 133,2 млн долларов. В месячном выражении это почти 4 млрд долларов, в годовом выражении – 48 млрд долларов.
Как мы видим, реканализированные поставки в Азию более чем восполняют выпадение нефтяных доходов относительно показателей 2021 года: выпавшие 44 млрд долларов из европейского экспорта компенсируются 48 млрд долларов за счет азиатских продаж по фактически рыночным ценам.
Причина, по которой азиатские покупатели не используют преимущества ценового потолка, очевидны: для них таких преимуществ попросту нет. Ближневосточные и латиноамериканские поставщики перенаправили поставки в Европу для того, чтобы заместить выпавший экспорт из России. Соответственно азиатские покупатели вынуждены восполнять недостаток поставок от прежних поставщиков поставками из России. Другими словами, выбора поставщика для азиатских покупателей, как потребительской опции, фактически не существует: они вынуждены восполнять импорт за счет российской нефти, что полностью нейтрализует для них преимущества ценового потолка.
Мировой рынок нефти – система с установившимся и постоянно восстанавливаемым равновесием. Недостаток в одной из ее частей будет компенсирован и рекомпенсирован другой частью, что приведёт в итоге к установлению сложившегося баланса.
Россия смогла реканализировать экспорт за счет быстрого решения вопроса с нефтеналивными океанскими танкерами: около 200 танкеров сейчас доставляют нефть в порты Индии и Китая.
Здесь стоит отметить, что цена транспортировки за счет усложнения и удлинения логистики номинально возросла в разы: в среднем, с 3 долларов за танкерную перевозку 1 барреля до 20 долларов. А это означает, что для расчёта нетто-выручки от азиатского экспорта надо бы вычесть 20 долларов из средней цены продажи в Азии в 77 долларов за баррель.
Тогда цена по азиатскому направлению составит 57-60 долларов за баррель. А значит, годовая выручка реканализированного азиатского экспорта будет в размере 37 млрд долларов против 48 млрд долларов без логистического дисконта. Но даже в этом случае выпавшие доходы от закрытия прежнего экспорта в европейском направлении относительно показателей 2021 года составят всего 7 млрд долларов.
Тем не менее мы считаем гросс-выручку, как она считалась во все предыдущие годы, поскольку логистические издержки являются операционными расходами, включаемыми в расчет чистой прибыли как налогооблагаемой базы. А любые операционные расходы и логистические издержки – вполне «управляемая» и эластичная величина для определения реальной маржинальной и налогооблагаемой базы чистой прибыли, в зависимости от целей.
В частности, упомянутые выше затраты на фрахт, по всей видимости, значительно меньше, чем оцениваемые в бюллетене о морских перевозках в Hellenic Shipping News, поскольку несколько сотен танкеров, приобретенных, очевидно, российскими нефтяными компаниями, фактически интегрируются в производственную цепочку. Это позволяет существенно снизить затраты, распределяя логистические издержки оптимальным образом внутри бизнеса. Основными внешними затратами становится страховка и буксировка, но и здесь возможны различные пути «оптимизации».
Поскольку танкеры, очевидно, не нанимаются через Baltic Exchange (торговая и фрахтовая Балтийская биржа), фактической информации о реальных ценах и затратах на перевозку попросту нет. Практический контроль перевозок самими нефтяными компаниями может позволить им достаточно эффективно управлять затратами, не снижая при этом конечную выручку.
Например, контролируемые российским нефтяниками логисты могут заявить о высокой транспарантной рыночной стоимости перевозки и декларировать продажу нефти на условиях FOB ниже ценового потолка. (FOB – это условие поставки, по которому покупатель сам организует доставку с момента загрузки доставляемой нефти на борт танкера. CIF – условие, по которому продавец берет доставку до покупателя на себя). Это позволит перевозчикам воспользоваться услугами страхования фрахта или коммерческого финансирования со стороны международных и уважаемых страховых компании и банков. Соответственно, прибыль от высокой цены фрахта компенсирует скидку в цене продажи нефти. И это лишь один из способов оптимизации потоков и затрат.
Поэтому представляется более разумным рассчитывать именно совокупную гросс-выручку для оценки нефтяных экспортных доходов и их сравнения с потенциальными или прошлыми показателями.
При этом прежние продажи в Китай через порт Козьмино и Китайский трубопровод, которые составляли около 30% совокупного экспорта сырой нефти, сохраняются, и там действуют вполне рыночные цены в размере в среднем 75 долларов за баррель.
Допуская, что объем экспортных продаж в прочие станы, составлявшие около 23% экспорта, также сохранится, но цена будет в районе введенного потолка в 60 долларов за баррель (что является весьма консервативным допущением и существенным прогностическим дисконтом), нетрудно себе представить, какова будет экономика экспорта сырой нефти в 2023 году относительно взятых за бенчмарк показателей совокупного объема экспорта в 231 млн тонн, или 1 млрд 663 млн баррелей:
• 7,8 млрд долларов – нынешние продажи в Европу (по цене около 50 долларов за баррель);
• 48 млрд долларов – реканализированные продажи в Азию (по цене около 77 долларов за баррель);
• 37 млрд долларов – прежние поставки в Китай по трубопроводу и через порт Козьмино (по цене около 75 долларов за баррель);
• 23 млрд долларов – поставки другим странам (по цене «потолка» 60 долларов за баррель).
В итоге мы получаем около 116 млрд долларов прогнозной совокупной гросс-выручки от экспорта сырой нефти из России при сохранении объёмов физических продаж на уровне 2021 года. Это на 8 миллиардов больше, чем выручка от нефтяного экспорта в 2021 году!
В этом случае средняя цена экспортной продажи составит 70 долларов за баррель, что, как мы видим, мягко говоря, выше установленного ценового потолка.
Мы сделали ряд консервативных допущений:
• взяли границу ценового потолка для цены экспорта в «прочие страны» в 60 долларов;
• дисконтировали цену реканализированной в Азию нефти к меньшему значению, чем текущая цена сорта Brent;
• предположили, что физические объемы экспорта будут ниже консенсус-прогнозов и составят величину, равную 2021 году – 231 млн тонн, или 1,663 млн баррелей, когда экспортные продажи в физическом выражении были на нижней границе последних лет.
В то же время мы не учли несколько важных параметров, которые могут так или иначе дисконтировать предполагаемую нами гросс-выручку.
Во-первых, это реальная динамика продаж: возможно, что в условиях надвигающейся рецессии продажи нефти упадут.
Во-вторых, инфляционный дисконт, безусловно, уменьшит реальный доход от нефтяного экспорта.
В-третьих, существенную выросшие операционные издержки, например, на транспортировку, могут быть значительным фактором в формировании маржи и налогооблагаемой базы нефтяных компаний.
В-четвертых, условия страхования фрахта также могут быть значительно ужесточены через глобализацию санкционного давления, а путей «оптимизации» для российских продавцов может стать меньше.
Наконец, в-пятых, состояние мощностей и их технического «здоровья» может также повлиять на объем добываемой и продаваемой нефти.
Тем не менее, все это – переменные, которые во многом зависят от того, как ими управлять и как их учитывать.
Живой тому пример – нынешняя привязка экспортной цены к фактически нерепрезентативной цене сорта Urals в Европе для исчисления «нефтяных налогов» внутри России. С переводом цены бенчмарка на Brent или Дубайский сорт экспортные доходы бюджета, безусловно, вырастут.
Другой пример – управление логистическими издержками, которые могут быть минимизированы условиями поставки или интеграцией транспортного сервиса в производственную цепочку продавцов.
Все это, как любит говорить один известный и уважаемый российский инвестор, — «вопросы творческие».
Надеюсь, сомнений в наличии таких «творческих» способностей у «экономического блока» ни у кого не возникает.
Лично у меня на этот счет никаких сомнений нет.