9 июня на очередном заседании Банк России в шестой раз подряд принял решение сохранить ключевую ставку на уровне 7,5%. Решение совпало с нашим базовым прогнозом и с ожиданиями рынка. Вместе с тем, сигнал регулятора был ужесточен – теперь ЦБ «допускает возможность повышения ключевой ставки на ближайших заседаниях для стабилизации инфляции вблизи 4% в 2024 году и далее», тогда как в прежних формулировках ЦБ говорил, что «на ближайших заседаниях будет оценивать целесообразность повышения ключевой ставки для стабилизации инфляции вблизи 4% в 2024 году и далее». На пресс-конференции глава ЦБ Э. Набиуллина подтвердила эту интерпретацию - «с нашего апрельского заседания проинфляционные риски возросли, а значит и увеличилась вероятность повышения ключевой ставки. Мы допускаем возможность ее повышения на ближайших заседаниях». При этом шаг повышения будет зависеть от экономических данных и их влияния на прогноз инфляции. По ее словам, ЦБ и на этом заседании «предметно» рассматривал вариант повышения ставки, по шагу предлагались варианты в диапазоне 0,25-0,75 п.п.
Вся риторика заявления ЦБ и пресс-конференции соответствует ужесточению сигнала ДКП. Так, по оценке ЦБ, баланс рисков для инфляции еще больше сместился в сторону проинфляционных. В частности, ЦБ отмечает более активное восстановление внутреннего спроса, нарастание дефицита персонала, ускоренный рост бюджетных расходов, рост рисков со стороны внешнего сектора (ужесточение санкционного режима и замедление мировой экономики). Также ЦБ отмечает факторы устойчивой поддержки спроса - некоторое смягчение денежно-кредитных условий (что способствует активному росту кредитования) и снижение нормы сбережений домохозяйств с повышенных значений.
По мнению регулятора, экономика вернется к уровню 2021 г в 2024 г (в некоторых отраслях объем выпуска уже вернулся к этому уровню) и дальнейший рост спроса может столкнуться с ограничениями увеличения предложения (прежде всего, из-за нехватки персонала). Второй фактор - структура спроса изменилась по сравнению с докризисной. Часть внешнего спроса заместилась внутренним, а потребности в рабочей силе со стороны экспортно-сырьевых отраслей меньше, чем для импортозамещения растущего внутреннего спроса на товары и услуги. Оба этих фактора ЦБ рассматривает как источник инфляционного давления. Э. Набиуллина сказала, что ЦБ сейчас не видит перегрева в экономике РФ, но такие риски есть, на них надо обращать внимание.
ЦБ отмечает, что текущие темпы инфляции в годовом выражении близки к 4%, однако темпы прироста цен увеличиваются и рост инфляционного давления проявляется по все более широкому кругу товаров и услуг. Регулятор связывает это с активно восстанавливающимся потребительским спросом и с переносом в цены ослабления курса рубля с начала года. ЦБ РФ прогнозирует локальный максимум годовой инфляции в конце 2023 года - первой половине 2024 года и не ожидает периодов годовой дефляции в этом году.
Прогноз инфляции сохранился без изменения. По прогнозу Банка России, с учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция составит 4,5–6,5% в 2023 году и вернется к 4% в 2024 году. Это может означать, что для достижения этих прогнозов в условиях усилившихся проинфляционных рисков ЦБ в большей степени готов к ужесточению ДКП. Таким образом, на наш взгляд, вероятность повышения ключевой ставки на ближайшем или следующим за ним заседании существенно возросла. Мы полагаем, что с учетом сегодняшнего сигнала в ближайшее время ключевая ставка может быть повышена до 8%, а далее ЦБ будет принимать решения в зависимости от экономических данных.
На пресс-конференции глава ЦБ РФ Э. Набиуллина отметила, что внутренний спрос продолжает расширяться как за счет роста потребительской активности, так и за счет госсектора. Активное восстановление потребительского спроса во 2Q опережает ожидания ЦБ и связано с фактическим и ожидаемым ростом зарплат в условиях дефицитного рынка труда, снижением нормы сбережений, ускорением розничного кредитования. Таким образом, «текущий рост цен все больше увеличивается не из-за разовых, а из-за устойчивых факторов».
По мнению ЦБ, дальнейший рост спроса упирается в ограничения на стороне предложения, среди которых на первом месте — нехватка персонала по широкому кругу отраслей. Как считает Э. Набиуллина, дефицит персонала может стать тем ключевым ограничением на стороне предложения, из-за которого возможности наращивания выпуска не смогут удовлетворить растущий спрос, что выльется в ускорение роста цен сверх целевой инфляции вблизи 4%.
Оценка инфляции. По оценке на 5 июня, годовой темп прироста потребительских ценсоставил 2,6% после 2,3% в апреле. Динамика годового показателя инфляции развернулась вверх и, по оценкам ЦБ, в мае перешла к росту после 12 месяцев снижения. Этому способствует увеличение потребительского спроса и перенос в цены ослабления курса рубля с начала года. Текущие темпы роста цен продолжают повышаться и уже близки к 4% в пересчете на год. Для ЦБ важно, что инфляция увеличивается в своей устойчивой части. В дальнейшем ЦБ ожидает заметного повышения годовой инфляции летом-осенью этого года, по мере выхода из базы расчета летних месяцев прошлого года с очень низкой инфляцией. Максимальное значение годовой инфляции ожидается в конце 2023 – начале 2024 г.
Из дезинфляционных факторов по существу остается ситуация в сельском хозяйстве – переходящие остатки от рекордного урожая зерновых прошлого года и неплохой прогноз урожая на этот год.
Инфляционные ожидания населения и бизнеса находятся на повышенном уровне, в мае инфляционные ожидания населения немного подросли.
Экономическая активность растет быстрее, чем предполагалось в апрельском прогнозе Банка России. Это в значительной мере отражает активное восстановление внутреннего спроса. По оценке ЦБ, деловая активность выросла во многих базовых секторах экономики: в обрабатывающей промышленности, строительстве, розничной торговле, а также в секторе услуг и общепите. Одна из точек роста – внутренний туризм, также ЦБ отмечает, что в ряде регионов растет выпуск продукции машиностроения, черной, цветной металлургии. По мнению Э. Набиуллиной, с учетом постепенного замещения внешнего спроса внутренним экономика полностью вернется к докризисному уровню в следующем году.
Кредитование. ЦБ отмечает продолжающееся ускорение роста кредитования, особенно розничного (в т.ч. необеспеченного потребкредитования), в том числе за счет некоторого смягчения неценовых условий кредитования. Регулятор видит в этом постепенное движение от сберегательной модели поведения в сторону потребительской.
Бюджетная политика. Было подтверждено, что ЦБ при реализации ДКП принимает во внимание уже принятые решения и прогнозы по бюджетной политике. Однако ЦБ следит за реализацией бюджетной политики и ускоренным ростом бюджетных расходов с начала года. Как сказала г-жа Набиуллина, поскольку и бюджетная, и денежно-кредитная политика влияют на совокупный спрос, обе политики не могут быть одновременно мягкими, когда инфляция уже возвратилась к своему целевому темпу. При усилении бюджетного импульса центральный банк должен сопоставимо уменьшать импульс по кредитному каналу для поддержания ценовой стабильности. Это может потребовать дополнительного повышения ставки.
Внешний сектор. По словам Э. Набиуллиной, растут риски ужесточения санкционного режима, особенно в части вторичных санкций, остаются риски замедления мировой экономики, что уже сказывается на снижении мировых цен на газ, уголь, металлы, удобрения. Эти факторы могут привести как дальнейшему сокращению внешнеторгового профицита РФ, ослаблению курса рубля (и его переносу в инфляцию), так и к ограничению предложения со стороны импорта (тоже увеличение инфляционного давления) вследствие удлинения сроков расчетов и усложнению логистических схем.