Наверное, ответ на вопрос кажется очевидным. Доходности по юаневым облигациям сейчас 4-6% годовых, по замещайкам – 8-10%. Значит, последние автоматически лучше.
Всё, конечно же, не совсем так просто. В этой статье мы считали то, какую реальную доходность получили бы держатели замещаек за последний год. И выводы неутешительные: в среднем итоговая рублевая доходность оказалась бы ниже, чем банальное вложение в валюту.
Всё из-за того, что ЗО активно падали в цене на вторичке, в среднем на ~10% от цены замещения. Коротко напомним про основные причины падения:
1. Навес из новых замещений вплоть до конца 2023.
2. Чрезмерное ослабление рубля, инвесторы фиксируются.
3. Изначально низкие купоны по многим выпускам.
Считаем, что именно навес из новых замещений – главный фактор давления.
У юаневых облигаций таких проблем не было. Облигации Русала (MCX:RUAL), который первый вышел на этот рынок, торгуются по 96,5-99,7% от номинала. Роснефть (MCX:ROSN) — по 98,2-100,1%. Самая сильная просадка у Полюса (MCX:PLZL) — чуть менее 95% от номинала. Если обобщить, то среднее снижение цены по ним составило ~2%.
Что это значит?
Доходность ЗО выше на 4-5 п.п., но их просадка по отношению к цене замещения сильнее на ~8 п.п. Поэтому, исходя из наших усредненных расчётов, совокупная доходность юаневых облигаций (купоны + изменение стоимости тела) сейчас выше в среднем на 3-4 п.п.
Более точные цифры зависят от конкретных выпусков. С Газпромом (MCX:GAZP), например, совсем всё плохо, там «тело» облигации обвалилось на 15-20% от цены замещения. А по некоторым замещайкам других компаний вообще почти не было снижения.
Это не значит, что ЗО хуже юаневых облигаций. Напротив, голые цифры говорят, что в долгосроке ЗО будут в разы доходнее. Просто сейчас довольно много среднесрочных рисков для замещаек. Главным из них является навес из новых замещений. Т.е. по итогам 2023, скорее всего, ЗО в среднем окажутся хуже юаневых бондов. Но, повторимся, долгосрочно ЗО в приоритете. Просто сейчас не самый удачный момент для входа.