Недавно компания представила ожидаемо слабый отчет по итогам 2023 года. Цены на алюминий значительно снизились, а себестоимость компании осталась примерно на том же уровне, что и в 2022 году, в результате чего «Русал» показал слабые финансовые результаты. В этом посте обсудим их подробнее и дадим актуальный прогноз цен на алюминий и взгляд на компанию.
Финансовые результаты по итогам 2023 г.
— Объем реализации алюминия и сплавов увеличился на 6,6% г/г, до 4153 тыс. т, несмотря на то, что объемы производства выросли лишь на 0,3% г/г, до 3848 тыс. т. Компания реализовала металл из запасов. Средняя цена реализации снизилась на 18,0% г/г, до 2439 $/т, а средняя премия к цене на LME уменьшилась на 38,2% г/г, до 175 $/т.
— Выручка снизилась на 12,6% г/г и составила $12 213 млн. Драматического падения не наблюдается в связи с увеличением продаж алюминия. Себестоимость тонны алюминия понизилась на 0,8% г/г, до 2173 $/т. Высокая себестоимость компании продолжает давить на маржинальность. Мы ожидаем, что по итогам 2024 года «Русал» сохранит текущую высокую себестоимость тонны алюминия в пределах 2150-2200 $/т.
— На фоне снижения цен на алюминий скорр. EBITDA уменьшилась на 61,2%, до $786 млн. Рентабельность по EBITDA упала до 6,4% против 14,5% годом ранее. Свободный денежный поток составил $308 млн против -$368 млн годом ранее. Рост FCF произошел в результате высвобождения оборотного капитала, в основном за счет продажи запасов.
— Чистый долг компании снизился на 8% г/г, до $5779 млн. Коэффициент чистый долг/EBITDA составляет 7.35х. Процентные платежи остались примерно на том же уровне, что и год назад — $422 млн (54% от скорр. EBITDA). Высокая долговая нагрузка и процентные платежи продолжат давить на финансовое положение компании в 2024 году.
Мы ожидаем небольшого роста цен на алюминий
Мы ожидаем, что в 2024 году рынок алюминия будет находиться в балансе, а далее на фоне сильного роста потребления в сфере зеленой энергетики без должного повышения цен на алюминий рынок перейдет к дефициту. В таких условиях средняя маржинальность производителей на 80-м перцентиле составит 15%, а производители на верхнем уровне кривой себестоимости будут работать с околонулевой маржинальностью. Такие цены будут соответствовать уровню 2500 $/т. Мы ожидаем, что средняя цена на алюминий по итогам 2024 года вырастет на 6% г/г, до 2438 $/т.
Актуальный взгляд на компанию
В условиях сильного повышения себестоимости, более низких по сравнению с 2022 годом цен реализации алюминия в 2023-24 гг., высокого долга и роста процентных платежей мы негативно смотрим на компанию.
Кроме этого, мы ожидаем, что дивидендные выплаты от «Норникеля» (MCX:GMKN) по итогам 2023-24 гг. будут значительно ниже, чем в 2020-21 гг. (480-1050 руб., или 3-7,1% див. доходности к текущей цене против 1600-2700 руб. в 2020-21 гг.). Такие факторы, как невысокие цены на алюминий, высокая долговая нагрузка и низкие дивиденды от «Норникеля», делают компанию непривлекательной для инвестиций.
Марк Пальшин, Senior Analyst