«Юнипро»: ожидания высоких дивидендов не оправдываются

С начала года рост акций «Юнипро» достигал более 50% (цена акции на пике ~2,8 руб.), при этом Индекс Мосбиржи за тот же период показал значительно меньшую динамику. Причиной опережающего роста стало геополитическое потепление (в контексте мирных переговоров инвесторы ожидали, что выплата дивидендов станет возможной), но после выхода годового отчета акции обвалились до 2 руб.

Наличие иностранного мажоритария не позволяло компании распределять дивиденды

Мажоритарным акционером «Юнипро» является немецкая компания Uniper SE. В 2022 г. Uniper подписала договор о продаже «Юнипро», но не получила одобрения от российских регуляторов, и в 2023 г. компания перешла во временное управление Росимущества.
Из-за наличия иностранного собственника «Юнипро» не выплачивала дивиденды с 2022 г. В результате на балансе образовалась большая чистая денежная позиция. По итогам 2024 г. ее размер составляет 87 млрд руб. (1,4 руб. на акцию, текущая цена акции — 2,0 руб.), что составляет ~70% от текущей капитализации «Юнипро».
Инвесторы ожидали, что в случае улучшения геополитики компания сможет вернуться к выплате дивидендов (возможно, после смены собственника) и распределить эти денежные средства между акционерами, что спровоцировало сильный рост акций компании.
Программа капитальных затрат поставила под угрозу выплату высоких дивидендов
После выхода отчетности за 2024 г. акции «Юнипро» снизились почти на 25% с пиковых значений. Причиной стала инвестиционная программа до 2031 г., включающая модернизацию энергоблоков, капитальные инспекции парогазовых установок (ПГУ иностранного производства) и строительство современных ПГУ отечественного производства.

Компания оценила предстоящие обязательства по инвестициям на сумму 327 млрд руб., а также отразила в отчетности уже имеющиеся обязательства по заключенным договорам на поставку оборудования и модернизацию энергоблоков на сумму 109 млрд руб.
Пока неясно, как образовался такой объем инвестиций, в несколько раз превышающий капитализацию. Согласно правительственным проектам модернизации (в рамках КОММод) на 2022-2028 гг., общий объем капитальных вложений «Юнипро» на эти цели должен составлять 58 млрд руб. В случае если компания будет полностью реализовывать объявленную инвестпрограмму, то для ее финансирования потребуется не только весь операционный денежный поток и денежные средства на балансе, но и заемные средства.

В результате выплата высоких дивидендов (за несколько лет) оказалась под угрозой. Во-первых, даже если будут устранены ограничения для дивидендов и/или сменится собственник, не факт, что новый акционер возобновит выплаты в ожидаемом объеме. Во-вторых, объявленные кап. затраты существенно снижают потенциал выплаты.

Важно также понимать, что в ближайшее несколько лет денежный поток компании будет снижаться в связи с окончанием поступлений по ДПМ-1. Кроме того, могут уменьшиться процентные доходы в результате сокращения денежных средств на балансе и возникновения процентных расходов, связанных с возможным привлечением заемных средств.

Никита Куанышев, старший аналитик Invest Heroes