ОФЗ: ситуация на рынке
Негативные настроения на мировых рынках на прошлой неделе ослабли благодаря слабым данным по США, оттенившим торможение экономики КНР. В первую очередь? отметим низкий промышленный ISM (50,2 пункта, минимум с мая 2013 г.) и неожиданно малое число новых рабочих мест в США (142 тыс.) с пересмотром «вниз» данных за июль, что привело к снижению 3-месячной средней до 167 тыс. новых рабочих мест – минимального с февраля 2014 г. уровня. Данная статистика сместила рыночные ожидания по повышению ставки ФРС на следующий год, поддержав фондовые и товарные рынки.
Нефть Brent остается в зоне текущих предельных издержек по сланцевой нефти, продолжая волатильную консолидацию в районе 48-52 долл./барр. На фоне смены ожиданий относительно ужесточения монетарной политики ФРС, ожидаем рост Brent к верхней границе указанного диапазона – к уровню 50-52 долл./барр.
Рубль также двигается в едином тренде с валютами развивающихся стран на фоне роста аппетита к риску благодаря сдвигу ожиданий по повышению ставки ФРС. При достижении нефтью уровня 50 долл./барр. можно ожидать укрепления национальной валюты до 62-64 руб./долл.
В свою очередь, ключевым фактором для рынка госбумаг остается динамика рубля, которая фактически ретранслирует инфляционные ожидания для рынка.В результате за прошедшую неделю кривая ОФЗ продолжила снижение, опустившись на 30-35 б.п. по доходности.
Восстановление позиций национальной валюты вкупе с данными по инфляции за сентябрь говорит об ограниченном эффекте летней девальвации рубля на динамику потребительских цен, в результате чего мы улучшили наши ожидания как по инфляции, так и по уровню ключевой ставки на 2015-2016 гг.
Так, в конце сентября недельная инфляция вновь замедлилась до 0,1%, в результате чего годовая инфляция начала демонстрировать замедление, по итогам сентября составив 15,7%.На наш взгляд, стабилизация валютного курса позволит инфляции до конца года оставаться вблизи уровня 0,2% в неделю, в результате чего на фоне высокой базы декабря 2014 г. ждем замедления инфляции по итогам 2015 г. до 13,4% годовых. ВI кв. 2016 г. эффект высокой базы продолжит доминировать, в результате чего инфляция достигнет локального минимума -9,9% при ускорении к концу 2016 г. до 11%.
Первый зампред ЦБ Ксения Юдаева в субботу заявила, что сохранение инфляционных ожиданий на высоком уровне ограничивает Банк России в проведении ослабления ДКП. На этом фоне ожидаем, что в конце октября ключевая ставка ЦБ будет сохранена на уровне 11%, а цикл снижения будет возобновлен на декабрьском заседании(-50 б.п.). При этом в отсутствие новых шоков на I квартал 2016 г. придется основной цикл снижения ключевой ставки в следующем году – ожидаем снижения ставки до 9%к апрелю следующего года.При относительно стабильной ситуации на нефтяном и валютном рынках к концу 2016 г. ставка, по нашим ожиданиям,может быть понижена до 8,5%.
В результате в терминах доходности ОФЗ-ПД с горизонтом инвестирования 4-6 месяцев целью видим уровень 9,0%-9,5% по среднесрочным бумагам и 8,8%-9,3% -по долгосрочным. Таким образом, для среднесрочной стратегии потенциал снижения кривой составляет 150-200 б.п., что выглядит достаточно интересно.
На текущий момент средний участок кривой уже достиг уровня ключевой ставки –11% годовых, длинный конец кривой ОФЗ опустился до 10,7% (дисконт к ключевой ставке 30 б.п.). Как мы отмечали выше, ждем, что ЦБ возобновит снижение ставки с декабря, в результате чего на горизонте 2 месяцев риск коррекции ОФЗ сохраняется. Вместе с тем, в рамках среднесрочной стратегии рекомендуем накапливать ОФЗ-ПД от текущих уровней.
На фоне роста котировок ОФЗ-ПД breakeven inflation по инфляционным ОФЗ снизилась до 7,63%, в то время как реальная доходность опустилась до 3,27% годовых при росте котировок выпуска до 94,8. Отметим, что для среднесрочной стратегии (4-6 месяцев), на наш взгляд, приоритетной инвестицией являются ОФЗ с фиксированным купоном. При этом на более длинном горизонте в условиях сохраняющихся отрицательных реальных ставок покупка ОФЗ-ИН в рамках стратегии buy&hold по-прежнему выглядит актуально, обеспечив реальную доходность инвестиций на приемлемом уровне.
По флоутерам за прошлую неделю не произошло существенных изменений – котировки 3 выпусков стабилизировались в диапазоне 101,4-101,8.Вмененные ставки RUONIA при этом снизились в среднем на 30 б.п. на фоне снижения кривой ОФЗ-ПД. Учитывая возросшие перспективы возобновления цикла снижения ключевой ставки в конце текущего года, как и в случае с ОФЗ-ИН, для среднесрочной стратегии более интересно выглядят ОФЗ-ПД. Учитывая, что на горизонте 1-2 года цикл снижения ставки ЦБ, скорее всего, будет реализован, в долгосрочной перспективе вмененные ставки RUONIA на уровне 9%-10%, на наш взгляд, выглядят неинтересно и покупка флоутеров с погашением в 2020 г. и 2025 г. может быть интересна по цене ближе к номиналу. При этом в рамках стратегии buy&hold мы отдаем предпочтение короткому флоутеру с погашением в конце 2017 г. Однако покупка бумаги может быть интересна не выше 101 фигуры.
Аукционы ОФЗ
По итогам III квартала Минфин с учетом размещения ОФЗ-ИН смог реализовать лишь 54% от плана в 350 млрд. руб., разместив госбумаг на 189 млрд. руб. Напомним, «ударным» оказался II квартал, когда было размещено ОФЗ на 246 млрд руб., что составило 98% плана. План на IV квартал в размере 195 млрд. руб., на наш взгляд, выглядит умеренным и предполагает размещение в среднем 17,7 млрд. руб. в неделю. На фоне возвращения ожиданий на рынок скорого возобновления цикла снижения ставки ЦБ ждем повышения спроса на госбумаги на аукционах. При этом Минфин будет концентрировать предложение в коротких и среднесрочных ОФЗ, в то время как давление на длинные госбумаги будет минимальным.
Завтра Минфин предложит рынку два выпуска ОФЗ –5-летний флоутер серии 29011 на 10 млрд. руб. и ОФЗ 26212 с фиксированным купоном на 7,77 млрд. руб. с погашением в 2028 г.
Как мы отмечали выше, на текущий момент более интересно выглядят ОФЗ с фиксированным купоном, в результате чего основной спрос на завтрашнем аукционе будет сконцентрирован в ОФЗ 26212. Выпуск торгуется на уровне 77,06/77,4 (YTM10,66%/10,6%). Рекомендуем накапливать выпуск на текущем уровне с целью по доходности 8,8%-9,3% годовых при горизонте инвестирования 4-6 месяцев.
Что касается флоутера ОФЗ 29011, то бумага котируется на уровне 101,4/101,6 – в рамках долгосрочной стратегии buy&hold рекомендуем неагрессивно участвовать в аукционе ближе к 101 фигуре.
Полный текст обзора см. в прикрепленном файле pdf: