ОФЗ: ситуация на рынке
Несмотря на то, что инвесторы возлагали существенные надежды на заморозку добычи нефти крупнейшими нефтепроизводителями, глобальные рынки отреагировали на безрезультатность переговоров в Дохе на удивление спокойно: конъюнктурную поддержку оказала забастовка в Кувейте и ожидания улучшения фундаментальных характеристик рынка в ближайшие кварталы по мере сокращения добычи в США. Кроме того, новости по сезону отчетности в США оказались хорошими, поддержав «аппетит» к риску и позиции евро.
В результате фьючерс на нефть Brent лишь протестировал зону 38-42 долл./барр. и сегодня торгуется чуть выше 200-дневной средней (43,2 долл./барр.). Вместе с тем, потенциал роста цен на нефть нам пока представляется ограниченным максимумами прошлой недели: не ждем сильного позитива со стороны фундаментальных факторов (завтра выйдут недельные данные по рынку нефти в США) и опасаемся ухудшения тональности новостей с сезона отчетности в США и приближения заседания ФРС (26-27 апреля), обычно ограничивающего оптимизм. По нашему мнению, риски выхода в 38-42 долл. на этой неделе все же сохраняются.
В результате, рубль, несмотря на возросшую волатильностьв понедельник, отыграл потери, понесенные в результате провала переговоров в Дохе, торгуясь во вторник вблизи годовых максимумов (как и неделей ранее) – ниже 66 руб./долл. Аналогично национальной валюте, ОФЗ за неделю остались фактически на месте, продолжив консолидацию на уровне 9,25%-9,3% годовых по среднесрочным и долгосрочным выпускам.
Данные по недельной инфляции выходят без сюрпризов – по данным Росстата, инфляция в РФ с 5 по 11 апреля вновь составила 0,1%; с начала месяца рост цен к 11 апреля составил 0,2%, с начала года -2,2%. Среднесуточный прирост цен за 11 дней апреля равнялся 0,015% (за март -также 0,015%), что аналогично среднесуточной цифре по апрелю 2015 года. В результате, исходя из данных Росстата можно предположить, что в годовом выражении инфляция к 11 апреля осталась на уровне 7,2%-7,3%, фактически прекратив снижение с начала апреля.
По-прежнему ждем некоторого ускорения инфляции во II квартале на фоне роста акцизов на топливо и низкой базы прошлого года после ее замедления до 7,3% по итогам I квартала.
Трендовая инфляция по итогам марта замедлилась до 9,7% по сравнению с 10,5% в феврале, что существенно выше фактической инфляции, на которую, по мнению ЦБ РФ, в настоящее время влияют временные благоприятные факторы.При этом экономисты Банка России отмечают, что трендовая инфляция по-прежнему существенно превышает фактическую инфляцию, а риски отклонения инфляции от цели в конце 2017 г. сохраняются.
В частности, сегодня глава ЦБ Эльвира Набиуллина заявила, что инфляция пока снижается в соответствии с прогнозами ЦБ РФ, но есть определенные инфляционные риски, которые могут реализоваться до конца этого года. Помимо неустойчивости тренда замедления инфляции при влиянии разовых положительных факторовна инфляцию, говоря о внутренних рисках, она перечислила бюджетные траты, индексацию зарплат и пенсий, рост тарифов естественных монополий.
В результате, на фоне паузы в снижении инфляции при увеличении рисков ее ускорения во II квартале по-прежнему ждем, что ЦБ РФ приступит к снижению ставки не ранее II полугодия, снизив ее до 9,5% к концу года.
На этом фоне рыночные ожидания снижения ставки на 3-месячном горизонте, достигнув локального пика накануне мартовского заседания, остаются под давлением: дисконт между ставкой MosPrime3M и FRA3х6 сократился 6 б.п.
Доходность среднесрочных и длинных ОФЗ с начала марта перешла в широкий диапазон 9,0%-9,5% годовых и на текущий момент продолжает консолидацию примерно посередине данного диапазона – на уровне 9,25%-9,3% годовых. Для выхода из сформированного канала, на наш взгляд, необходимы весьма сильные факторы. Так, рост кривой выше 9,5% по доходности может быть обусловлен лишь возвратом цен на нефть ниже 40 долл./барр. при ослаблении рубля до 70 руб./долл. (в понедельник рынок смог продемонстрировать определенный иммунитет к негативным новостям).
В тоже время переход доходности госбумаг в диапазон 8,5%-9,0% годовых по-прежнему является среднесрочной перспективой и будет обусловлен восстановлением цен на нефть к 48-50 долл./барр. при переходе рубля в диапазон 60-65 руб./долл. и восстановление тренда на замедление инфляции.
Диспозиции флоутеров относительно ОФЗ-ПД осталась практически прежними при минимальном изменении котировок, как самих флоутеров, так и кривой ОФЗ. По короткому флоутеру ОФЗ 24018 сохраняем рекомендацию «держать»; долгосрочный выпуск ОФЗ 29006 и среднесрочный ОФЗ 29011 по-прежнему торгуется выше наших оценок относительно фиксированной кривой.
Существенный вклад в данную оценку выпусков вносит устойчивый спрос со стороны банков на фоне, как избытка ликвидности, так и необходимости выполнения системообразующими банками норматива LCR. Вместе с тем, на прошлом аукционе по размещению ОФЗ 29011 на 10 млрд руб. при двукратном спросе Минфин не разместил весь предложенный объем, удовлетворив заявки на 7,0 млрд руб.
Инфляционный выпуск ОФЗ-ИН 52001 при этом продолжил корректироваться в рамках наших ожиданий на фоне повышения уверенности инвесторов по снижению инфляции до 4% через 1,5 года. При этом вмененная инфляция продолжила снижение, опустившись с начала апреля на 20 б.п. - до 6,7%за счет снижения котировок ОФЗ-ИН, что в случае достижения таргета ЦБ по-прежнему остается завышенным значением.
Напомним, в международном сравнении ориентиром по реальной доходности ILB РФ являются инфляционные бонды Турции и Мексики, которые торговались с доходностью 2,6%-2,7% годовых соответственно. Для ОФЗ-ИН реальная доходность на данном уровне соответствует цене 99,45-98,8 (текущие котировки фактически достигли данного уровня –99,97). На текущий момент доходности Турции и Мексики снизились до 2,4%-2,6% годовых соответственно, в результате чего перекупленность ОФЗ-ИН с доходностью 2,52% годовых была нивелирована.
Отметим, что хотя, текущая вмененная доходность ОФЗ-ИН на уровне 6,7% годовых в случае достижения таргета ЦБ по-прежнему выглядит завышенной, реальная доходность (2,52%) позволяет рассматривать данный инструмент для долгосрочных стратегий. В результате, рекомендуем постепенно накапливать выпуск на просадках ниже номинала.
Аукционы ОФЗ
Минфин предложит завтра на первом аукционе 11-летний выпуск ОФЗ 26207 на 15 млрд руб.; на втором аукционе – 5-летний выпуск ОФЗ 26217 на 10 млрд руб. На предыдущих аукционах Минфин стремился предлагать парой ОФЗ-ПД и флоутер. После ослабления спроса на флоутер ОФЗ 29011 на прошлой неделе министерство, решило сосредоточить предложение на выпусках с фиксированными купонами.
ОФЗ 26207 торгуется на отметке 94,08/94,42 (YTM9,22%/9,17%), т.е. чуть ниже середины диапазона 9,0%-9,5% годовых, где бумаги торгуются с марта. С учетом сохраняющихся рисков коррекции цен на нефть в диапазон 38-40 долл./барр. рекомендуем наращивать позицию в ОФЗ ближе к отметке 9,5% годовых по доходности.
Среднесрочный выпуск ОФЗ 26217, как и неделей ранее, торгуется на уровне 92,97/93,23 (YTM9,41%/9,34%), что предполагает премию к кривой в размере 10 б.п. При этом размещение выпуска на прошлой неделе прошло со средневзвешенной доходностью 9,47% годовых (92,74). Учитывая премию к вторичному рынку рекомендуем неагрессивно накапливать выпуск вблизи уровней прошлого размещения.
Полный текст обзора см. в прикрепленном файле pdf:
Дмитрий Грицкевич, «Промсвязьбанк»