ОФЗ: ситуация на рынке
Фаза позитива на глобальных рынках, наблюдавшаяся на прошлой неделе, достаточно быстро сменилась новой волной охлаждения «аппетита к риску» на фоне опасений относительно экономических и рыночных перспектив. Этому способствовали как последняя статистика по США и Европе (предполагающая торможение роста их экономик при восстановлении инфляционного фона и рисках повышения ставки ФРС), так и неуверенность в устойчивости европейских банков, отчитывающихся откровенно слабо и имеющих большой объем «плохих» долгов. В целом, текущая (вторая неделя месяца) традиционно скудна на экономические новости, кроме того, азиатские рынки преимущественно отдыхают ввиду празднования Лунного Нового года.
Нефть скорректировалась к 33 долл./барр.; ожидаем, что ниже 30 долл./барр. нефть не сможет закрепиться, а после возврата китайских инвесторов ждем отскока в зону 36 долл./барр. и выше.
На фоне негативного внешнего фона рубль существенно сократил масштаб своего укрепления относительно прошлой недели (2 февраля) –до 1,5%. Аналогично, кривая ОФЗ продемонстрировала снижение в рамках недели на 10б.п. относительно локальных экстремумов прошлого вторника. На текущий момент кривая госбумаг консолидируется на уровне 10,4% годовых по среднесрочным ОФЗ и 10,28% – по долгосрочным выпускам.
Отметим, что текущее положение кривой ОФЗ ниже ключевой ставки поддерживается сохраняющимися ожиданиями ослабления денежно-кредитной политики ЦБ в текущем году.
Так, Росстат декларирует умеренное инфляционное давление – по итогам января инфляция в РФ несколько ускорилась и составила 1% против 0,8% в декабре и ноябре 2015 г.; в годовом выражении инфляция снизилась до 9,8% с 12,9% в декабре. Фактор высокой базы прошлого года продолжит работать и в феврале, в результате чего по итогам I квартала ожидаем замедления инфляции до 9,0%-9,3%. Вместе с тем, инфляционные риски создает увеличение налоговой нагрузки на промышленность с целью наполнения доходной части бюджета (введение акциза на пальмовое масло, увеличение акциза на топливо и пр.). В этом ключе ожидаем, что ЦБ продолжит сдвигать цель по инфляции (7% в январе 2017 г. и 4% в конце 2017 г.); по итогам 2016 г. сохраняем ожидания по инфляции на уровне 8,1%-8,5%.
При этом Банка России фиксирует снижение инфляционных ожиданий в январе на основе данных опроса «инФОМ». Так, оценки с использованием нормального и равномерного распределений представлений о будущей инфляции составили 10,9% и 11,2% соответственно (против 12,8% и 12,7% в декабре). Вместе с тем, медианное значение ожидаемой инфляции на год вперед осталось повышенным и составило 16,7% – максимальное значение с января-февраля 2015 г. Как отмечается в отчете ЦБ, различия в оценках носят методологический характер: вероятностные оценки Банка России отталкивались от ответов респондентов на вопрос о том, как изменится уровень цен по сравнению с текущим, в результате чего за счет замедления текущей инфляции более четко фиксируется снижение ожиданий.
В целом, мы по-прежнему ожидаем, что Банк России сможет приступить к снижению ставки не ранее стабилизации внешних рынков и рынка энергоносителей, в частности. По итогам 2016 г. ожидаем, что ключевая ставка будет снижена до уровня 9,5% при замедлении инфляции до 8,1%-8,5%.
Рыночные индикаторы указывают на стабилизацию ожиданий по уровню ключевой ставки в краткосрочной перспективе – спрэд между FRA3x6 и MosPrime3Mс начала января остается вблизи нулевой отметки, перейдя в настоящий момент к значению «-10б.п.».
В результате, на горизонте 1 год при ожидании снижения ставки до 9,5% текущие уровни доходности госбумаг с поправкой на сохранение повышенной волатильности глобальных рынков остаютсяне слишком привлекательными. На наш взгляд, вернуться к покупке ОФЗ-ПД имеет смысл при коррекции кривой ближе к текущему уровню ключевой ставки – 10,7%-11,0% годовых.
Флоутеры, привязанные к RUONIA, продолжают консолидироваться на достигнутых уровнях. Как мы отмечали ранее, инвесторов привлекает carry-стратегия в данных ОФЗ на фоне сохранения отрицательных спрэдов по ОФЗ-ПД относительно уровня ключевой ставки: новые ставки купонов, установленные на ближайшие полгода, находятся вблизи 12% годовых (вчера былобъявлен новый купон по ОФЗ 29006 в размере 12,32% годовых).
При этом, исходя из нашего прогноза ставок, относительно текущего уровня кривой ОФЗ-ПД рекомендуем «держать» короткий флоутер ОФЗ 24018. Котировки ОФЗ 29006 и ОФЗ 29011 выше 103 фигуры выглядят дорого относительно ОФЗ-ПД.
На фоне сохраняющихся инфляционных рисков котировки ОФЗ-ИН закрепились выше номинала (100,25) при снижении реальной доходности до 2,48% годовых. В результате,в глобальном сопоставлении реальная доходность ОФЗ-ИН опустилась до минимальных уровней в группе Турция (2,51%) – Мексика (2,68%) – Бразилия (7,21%). Кроме того, вмененная инфляция вплотную приблизилась к 8%, на наш взгляд, выглядит чрезмерно (наш прогноз –7,0%-7,5%). В результате, выпуск ОФЗ-ИН локально выглядит дорого, как в глобальном сопоставлении, так и относительно ОФЗ-ПД – сохраняем рекомендацию частично зафиксировать прибыль по бумаге.
Аукционы ОФЗ
Минфин с начало года относительно успешно реализует план заимствований на I квартал, разместив бумаг на 85,7 млрд руб. по номиналу из 250 млрд руб. На оставшихся 6 аукционах в текущем квартале министерству достаточно держать темп размещения на уровне 27 млрд руб. в неделю (как и неделей ранее). Также вчера Минфин отчитался о продаже бумаг вне аукционов в январе. Объем привлечения оказался крайне незначительным – порядка 72,3 млнруб. по номиналу (ОФЗ 26214), что не могло оказать влияние на вторичный рынок.
Завтра Минфин проведет аукционы по продаже 11-летних ОФЗ 26207 на 10 млрд руб., а также 9-летнего флоутера ОФЗ 29006 на 15 млрд руб.
Объявление о размещении долгосрочных выпусков госбумаг вызвало рост доходностей на длинном конце кривой ОФЗ. Так, на текущий момент выпуск ОФЗ 26207 перекотировался до 87,22/87,56 (YTM10,36%/10,3% годовых) (рост доходности на 5 б.п.). Как мы отмечали выше, на фоне сохраняющейся высокой волатильности на внешних рынках вкупе с более консервативным подходом ЦБ к снижению ставки текущие уровни кривой госбумаг остаются спекулятивно неинтересными.
Котировки длинного флоутера ОФЗ 29006 на уровне 103,85/103,96 также выглядят дорого относительно фиксированной кривой – с учетом наших долгосрочных ожиданий по ставке покупка бумаги может быть интересна ближе к номиналу.
Полный текст обзора см. в прикрепленном файле pdf: