- Рост доходности гособлигаций США привлек к себе внимание как к возможной поворотной точке ралли фондового рынка
- Ряд факторов указывают на дальнейший рост доходности госбондов
- Насколько рыночная ситуация учтена в ценах?
- Аппетит к риску является показательной метрикой
Поскольку доходность 10-летних гособлигаций США недавно подскочила до четырехлетнего максимума, среди трейдеров началось обсуждение того факта, что распродажа облигаций (что повышает их доходность), может быть предупреждением о том, что бычье ралли вскоре может подойти к концу.
В то время как S&P 500, по-видимому, может продолжить рост в отсутствие обозримых препятствий (хотя в течение последних двух дней и наблюдалась консолидация) и при поддержке недавней победы президента США Дональда Трампа в вопросе продвижения налоговой реформы и надежд на то, что он, в конечном счете, приступит к реализации инфраструктурного плана на сумму в $1 триллион, быков не поколебали опасения в отношении приостановки работы правительства. Кроме того, они не высказали никаких опасений по поводу протекционистской риторики Трампа и возможной торговой войны с Китаем. По сути, они продолжают призывать к покупкам на просадках всякий раз, когда акции берут передышку на пути своего здорового роста.
Однако недавняя распродажа госдолга США (еще не ставшая препятствием на пути ралли фондового рынка) предоставила паузу для размышления некоторым участникам рынка, которые наблюдают растущую доходность 10-летних гособлигаций с чем-то большим, чем просто «озабоченностью».
Часто рассматриваемая как барометр финансовых рынков, доходность в этом году выросла более чем на 30 базисных пунктов (см. диаграмму ниже), превысив уровень апреля 2014 года на отметке 2,7%. Среди трейдеров начались волнения, так как они сосредоточились главным образом на уровне 3% (хотя более года назад аналитики из Goldman и JP Morgan отметили уровень в 2,75% в качестве опасной зоны) в качестве рубежа, на котором негативное воздействие может сказаться на рынке акций. На данный момент все признаки говорят в пользу вероятности дальнейшего роста доходности.
Факторы, способные повысить доходность облигаций
В первую очередь стоит помнить о планах ФРС по сокращению баланса в рамках нормализации политики. По подсчетам, если ФРС прекратит реинвестировать выручку ценных бумаг на их балансе, то общий показатель сократится примерно на $300 миллиардов в 2018 году.
Кроме того, ожидается, что недавний пересмотр налогового законодательства вынудит США нарастить выпуск бондов в краткосрочной перспективе, что приведет к дополнительной нагрузке на бюджет для поддержания текущей деятельности и госпрограмм. Хотя в конечном итоге реформа может создать дополнительные налоговые поступления, инвесторы в госдолг потребуют более высокой доходности (путем покупки долга по более низким ценам) для покрытия риска увеличения выпуска облигаций по мере роста потребностей в займах. Фактически, отчет Комитета по ответственному использованию федерального бюджета (беспартийная некоммерческая организация) содержал информацию, согласно которой налоговая реформа вызовет рост дефицита бюджета до $1 трлн уже в 2019.
По данным Комитета, последняя версия налоговой реформы обойдется в $1,46 млрд и дополнительно более чем в $1 трлн в последующие 10 лет, в связи с чем госдолг возрастет до диапазона 95-98% ВВП к 2027 году (по сравнению с текущими 91%).
Между тем, хотя недавний рост показателей потребительского спроса и инвестиций в бизнес способствовали экономическому росту, увеличение активности часто связано с инфляционным давлением от увеличения заработной платы и более высоких издержек, что в свою очередь, как правило, уменьшает стоимость активов с фиксированным доходом, повышая доходность.
Кроме того, ускорение инфляции может также вынудить Федеральный резерв ускорить ужесточение политики. До сих пор потребительская инфляция оставалась ниже целевого уровня ФРС в 2% (исключая расходы на продовольствие и энергию), в то время как базовая инфляция в декабре составила 1,8%, а ключевая метрика ФРС – расходы на личное потребление, составила 1,5%. Еще в декабре 2017 года ФРС запланировала три повышения ставки в 2018 году. Рынки, похоже, согласны с этим, так как вероятность декабрьского повышения значительно превышает 50% -ный порог (около 57% согласно Fed Rate Monitor Tool от Investing.com).
Хотя новый глава ФРС Джером Пауэлл еще не вступил в должность, он, как ожидается, продолжит постепенное ужесточение политики регулятора. Однако рост инфляционного давления ведет к риску того, что ФРС займет более ястребиную позицию. Повышение процентных ставок, как правило, ведет к снижению цен на облигации, что увеличивает их доходность, так как инвесторы требуют большей отдачи от своих инвестиций.
Препятствия на пути роста доходности госбондов
Несмотря на вышеупомянутые факторы, которые могут увеличить доходность 10-летнего казначейства, стоит учитывать, что многие из них, вероятно, были уже отыграны рынком. Как видно выше, увеличение дефицита бюджета уже рассчитано, а инвесторы редко тянут с отражением роста предложения в ценах, с учетом того, что фактический рост долговой нагрузки еще под вопросом.
Аналогичным образом, планы ФРС по сокращению баланса были в полной мере доведены до рынка.
Риск инфляции вполне может выступать «неизвестной переменной», и инвесторам стоит внимательно следить за данными по заработной плате и созданным рабочим местам, которые будут опубликованы в пятницу. Рост заработной платы остается подавленным, несмотря на чрезвычайно низкий уровень безработицы. В прошлом году рост заработной платы составил всего 2,5% по сравнению с уровнем 4%, который свидетельствует о более стабильной инфляции и, следовательно, более агрессивной политике ФРС.
Таким образом, кусочки головоломки складываются. Доходность 10-летних облигация на максимуме с 2014 года, и игроки начинают задаваться вопросом, насколько близко рынок подошел к ситуации перевода средств из акций в «безопасные» бонды. Снижение цены госдолга может определенно предоставить возможность покупки тем инвесторам, которые хотят зафиксировать прибыль на фондовом рынке (находящемся на рекордном максимуме) и перевести средства в инструменты с фиксированным доходом.
Рост доходности вызвал распродажу акций или все было наоборот?
Бычье ралли фондового рынка было неудержимым. S&P 500 рос более 400 дней без здоровой коррекции на 5%, что стало самой долгой серией за всю историю. Даже с учетом того, что бенчмарк закрылся во вторник снижением вторую сессию подряд, еще рано говорить о «начале конца».
Старший стратег LPL Financial Райан Детрик написал во вторник после закрытия следующее: «Последние два дня выдались неудачными, но это может помочь».
Он отметил, что с 1950 года S&P 500 продемонстрировал более чем 5%-й рост в январе только 12 раз, и что в этом месяце (до конца которого осталось всего ничего) прирост составил почти 6%. Детрик ометил, что во всех 12 случаях рынок продолжал демонстрировать рост.
Нельзя отрицать, что рынок заждался «здоровой коррекции» чтобы закрепить рекордные максимумы. Похоже, что период нетипичного для инвесторов спокойствия заканчивается.
Рынок ждет рост волатильности, но главным вопрос заключается в другом. Ждет ли нас ухабистый путь к новым рекордам, или бычий рынок выдыхается?
Несмотря на недавнее обсуждение 3%-го уровня доходности 10-летних госбондов, любой выбор конкретного уровня не может претендовать на достоверность. Конечно, как всегда, существует риск, что «обсуждения» могут стать самореализующимся пророчеством.
В любом случае, заголовки профильных изданий, утверждающие что «рост доходности облигаций ударил по фондовому рынку» являются ничем иным, кроме как очередной попыткой ответить на извечный вопрос о «курице и яйце». Нет сомнений, что вы сможете найти аналогичные статьи, гласящие что «доходность гособлигаций подскочила на фоне распродажи на фондовом рынке».
Ротация капитала между акциями и госбондами никогда не прекращается, и нет универсального ответа на причины этой динамики.