Введение
В данном обзоре будет рассмотрен один из самых интересных представителей российской нефтяной отрасли, окружённый крайне негативным фоном. На основе данных годовых отчётов и мировых тенденций рассмотрим обстановку и перспективы.
Основные направления деятельности Татнефти — разведка, добыча, переработка нефти и нефтехимия. В последнее время появилось мнение, что, в силу изменения налоговых льгот и малых запасов добываемого ресурса, компания оказалась в тяжёлой ситуации, в условиях которой единственным выходом для выживания является переформатирование компании в нефтеперерабатывающую. Всё это, как и колебания цен на нефть со снижением объемов добычи, получило отражение в котировках компании. Далее оценим состоятельность такого негативного восприятия.
Макроэкономика
Начнем издалека. Общую тенденцию фондового рынка можно определить по «волнам Кондратьева». Данная теория широко известна, но особого применения для анализа она не получила в силу того, что продолжительность жизни одного человека и цикла сопоставимы. Волна состоит из 4-х частей, длящихся примерно по 15 лет. На рисунке можно увидеть «волну Кондратьева» за последние две сотни лет.
С 2000 года мир вошел в стадию «зима», которая характеризуется негативной или нейтральной динамикой цен на акции и недвижимость. Напомню, что индекс S&P 500 достиг своих максимумов, установленных в начале нулевых, лишь к 2012 году.
Далее, согласно теории, начинается «весна». В этой части цикла акции имеют прекрасную восходящую динамику. В данный момент мы ещё находимся на стадии «весны», таким образом, резкий отскок индексов в 2020 году является неудивительным с точки зрения волны.
В скором времени наступит «лето» (как и в 1966-1980 гг., согласно графику), которое сопутствует росту цен на недвижимость, сырье и увеличению инфляции. При этом, с точки зрения циклов, фраза «в скором времени» может означать, как через год, так и через 10 лет.
Если ещё учесть нейтральные прогнозы мировых агентств по увеличению объемов потребления нефти, то перспективы развития отрасли имеются на ближайшие 20-25 лет.
Но даже если принять в основу верования в то, что через 20-30 лет мир откажется от сжигания нефти, то в таком случае Татнефть, как сильная нефтехимическая компания, всё равно останется и в условиях малой конкуренции станет лидером по производству пластмасс, резины и т.д.
Фундаментальные показатели
По результатам 2020 года Татнефть (MCX:TATN) ухудшила свои показатели и приостановила выплату дивидендов в прежних объемах. Доскональный анализ отчетностей кризисного года не даст вам информации о будущем компании.
Также не вижу смысла, описывать и обсуждать чуть ли не каждый мультипликатор каждого квартала по сравнению с кварталами прошлого года. Как правило, любая компания зарабатывает деньги и растет в условиях нормальной работы, а в условиях кризиса она должна выжить с минимальными потерями.
Татнефти хватило ресурсов не только для выживания, но и для покупки предприятий по развитию нефтехимической части бизнеса. В нормальных условиях компания постепенно увеличивала выручку и прибыль вплоть до 2020 года. Предположительно, данная динамика возобновится после восстановления спроса на нефть в 2022 году.
Структура выручки по сегментам:
- Продажа нефти – 46%
- Продажа нефтепродуктов – 40%
- Нефтехимия – 7%
- Банковская деятельность (Банк ЗЕНИТ и его дочерние организации) – 5%
- Прочее – 2%
Главный плюс от увеличения переработки нефти – меньшее воздействие падения цен на первичный ресурс. Если внутри компании добывается дешёвая нефть, то для других стадий производства снижаются затраты на исходный материал. Компания имеет выше устойчивость, чем конкуренты.
Татнефть развивается не только на внутренний рынок. Согласно данным годового отчета за 2020 год, на экспорт поставлялось 56% реализованной сырой нефти, 43% проданных нефтепродуктов, 32% шинной продукции. Компанию в определённой степени можно использовать для хеджирования рисков падения рубля.
На данный момент P/E = 9,02, а P/B = 1,26, что незначительно лучше, чем у конкурентов. Средняя за 5 лет операционная маржа составляет 24,45 % (для сравнения у Лукойла (MCX:LKOH) – 8,12%, Роснефть (MCX:ROSN) – 10,48%). Это частично объясняется лучшей в стране глубиной переработки нефти – 95% у Татнефти (для сравнения, у Роснефти – 35%).
Коэффициенты ликвидности держатся в норме, а акционерный капитал растёт, в первую очередь за счет гашения долгов в 2020 году. При этом компанией покупаются предприятия, например, крупнейший производитель полимеров (ПЭТ-тары) в России и Восточной Европе — калининградская группа компаний «Экопэт». Судя по действиям руководства и показателям работы, менеджмент работает достаточно эффективно.
Данная компания имеет большое значение для Республики Татарстан, вследствие этого можно рассчитывать на поддержку в кризисный момент. Основные акционеры: 28% у Связьинвестнефтехима и 26% у Citibank. Фактически большая часть компании принадлежит Республике Татарстан через подконтрольные юридические лица, включая вышеупомянутый СИНХ.
Но на сколько хватит нефти? Мы уже определили, что значительная часть бизнеса – переработка нефти, и существует возможность полного перехода на нефтепереработку и нефтехимию, но надо ли?
За 2020 год компания добыла 26,014 млн тонн нефти (без снижения добычи было бы в районе 30 млн тонн). Запасы углеводородов составляют 1,3 млрд тонн. Произведя расчёты, используя формулы высшей математики, получим время спокойной работы компании 40-45 лет.
Необходимо учитывать, что это только разведанные запасы. Даже в таких благоприятных условиях менеджмент перестраивает работу и развивает компанию, учитывая возможность осуществления негативных прогнозов для рынка нефти.
Вывод
Татнефть — привлекательная компания и выделяется на фоне остальных представителей отрасли. Маловероятно, что отмена льгот на добычу сверхвязкой нефти кардинально изменит работу компании, так как из всего объема добычи только 13,5% приходится на СВН. Высокая маржинальность и диверсификация бизнеса непременно отразятся на результатах компании после восстановления мирового рынка нефти. Постепенно Татнефть перестанет в глазах инвесторов казаться нефтяной компанией и тогда утихнет негативный фон, связанный лишь с одним из направлений бизнеса — добычей нефти.